2024 年收官，可复美和可丽金线上GMV 增长亮眼。公司上调2024 年业绩指引，预期收入增长50+%，归母净利润增长40%左右。魔镜数据显示，巨子生物旗下可复美品牌的美容护肤品类2024 年在天猫淘宝（“猫淘”）渠道的GMV 增速高达42%，在猫淘渠道排名第二，仅次于儒意。2024 年，可复美和可丽金在猫淘、京东、抖音（三大线上平台）的GMV 共计达54 亿元，同比增长 57%。我们继续看好公司护肤产线在2025年保持快速增长，期待首款重组胶原蛋白注射类产品在今年1季度获批。
维持“买入”评级，上调基于DCF 估值法的目标价至69.19 港元。
可复美延续强劲增长势头，抖音平台引领销售增长。根据魔镜数据，2024 年，可复美在三大线上平台的GMV 共计达47.5 亿元，同比增长 53%，其中可复美在抖音的GMV 同比增长106%，延续爆发态势，在猫淘和京东的GMV 分别同比增长28%和56%。面部精华和乳液/面霜品类是可复美GMV 增长的主要驱动力，两大品类在猫淘平台分别同比增长42%和156%，主要得益于胶原棒快速增长和新品焦点面霜的快速放量。我们预期胶原棒和焦点面霜将在2025 年继续驱动可复美品牌的快速增长。我们认为，不断丰富的产品矩阵将持续拓展品牌的人群和场景覆盖，推动可复美品牌长期增长。此外，根据魔镜数据，可复美的美容护肤品类在猫淘平台的客单价持续提升，显示出公司良好的大促价格管控和品牌认可度的增强。
可丽金开启高速增长，提供公司第二成长动力。根据魔镜数据，2024 年，可丽金在三大线上平台的总GMV 达到6.6 亿元，同比高速增长103%。面部精华、乳液/面霜和眼部护理品类为2024 年可丽金GMV 增长的主要驱动力，主要得益于核心产品嘭嘭次抛、新品胶卷面霜和胶卷眼霜的出色表现。我们认为，创客村渠道调整的负面影响已经逐步消化完毕。我们预期，可丽金将成为公司新的成长动力，助力公司从单品牌发展到双品牌，乃至进一步成长为综合性护肤品龙头。
胶原蛋白注射类产品获批备受期待。 2024 年12 月，公司一款针对中重度颈纹的三类医疗器械“注射用重组胶原蛋白填充剂”获优先审批资格。此外，一款针对眼周细纹填充的注射用重组胶原蛋白注射产品的注册正在按计划推进中，预计将于今年1 季度获批。我们看好巨子生物在重组胶原蛋白领域的技术优势，相信凭借公司现有广泛的分销网络和强大的品牌认知度，注射类产品将成为公司重要的长期增长引擎。
维持“买入”评级，目标价69.19 港元。考虑到公司上调了2024 年收入增速指引且好于我们此前预期，我们上调了公司FY23-25E 的收入年复合增速至43.5%，基于DCF 模型，上调目标价至69.19 港元（WACC: 11.3%，永续增长率：3.0%），目标价对应24x FY25E 经调整市盈率，19x FY26E 经调整市盈率。