公司发布2024 年年报，业绩符合市场预期。24 年营收55.4 亿元，同增57.2%；归母净利润20.6 亿元，同增42.1%；经调整净利润21.5 亿，同增46.5%。结合半年报计算，24H2营收30.0 亿元，同增56.3%；归母净利润10.8 亿元，同增37.5%；经调整净利润11.2 亿，同增42.0%。公司重视股东回馈，预计合计派息12.3 亿人民币，建议末期股息0.60 元每股，特别股息0.59 元每股。
　　盈利能力方面：1）毛利率82.1%（-1.5pct），主要因销售产品成本增加以及产品品类扩充；2）销售费率36.3%（+3.2pct），主要因为销售费用投放更高的线上直营收入占比提升；3）管理费率2.7%，管理费用率基本持平；4）研发费率1.9%（-0.2pct），研发支出占收入比重略有下滑，但研发费用同增42.1%，主要因为对研发人员的股份激励和持续的产品、基础研发投入；5）净利率37.2%（-3.9pct）。
　　可复美高基数高增长，新品配合胶原棒完善矩阵。可复美营收45.4 亿元，同增62.9%，占全部营收的82.0%。分产品来看：①大单品：胶原棒上市三年成为中国护肤品精华类目佼佼者，在618、双11 大促中蝉联多个平台面部精华类目第一名。②新品：24 年4 月推出的焦点面霜，在双11 大促中取得天猫修复面霜热卖国货榜第二名、抖音平台胶原蛋白面霜好评榜第一名的成绩。③经典产品：重组胶原蛋白爆款敷料在618、双11 大促中蝉联天猫伤口敷料类目、医用敷料热卖榜，京东医用美护类目第一名。
　　可丽金未来可期，抗皱眼霜面霜心智初成。可丽金营收8.4 亿元，同增36.3%，占全部应收的15.2%。可丽金主打抗衰类产品，24 年双11 大促中，可丽金胶卷面霜登顶多个平台抗皱面霜热销榜，眼霜也获得抖音精华眼霜超值爆款国货榜第二名，品牌在抗老领域的影响力不断提升。25 年预计在大膜王3.0、胶卷面霜等4 大新品的助力下，业绩再创新高。
　　直销渠道强势增长，线下渠道拓新+进货惊喜不断。24 年直销收入41.3 亿元，同增70.8%，占全部营收的74.6%，其中DTC 店铺线上直销收入35.9 亿元，同增66.5%。线上直销收入快速增长，根据各线上平台客群不同因地制宜：1）在天猫，挖掘平台营销资源潜力，以新品和爆品为抓手实现拉新转化和老客复购；2）在抖音，讲好品牌故事，完善直播账号矩阵，优化种草转化链路；3）在京东，服务高质量消费客群，发挥平台供应链和会员运营优势。经销收入14.0 亿元，同增27.3%，占比下降至25.4%，经销收入增长主因公司持续推进连锁药房和化妆品连锁店布局，增加产品覆盖。
　　卡位胶原蛋白赛道，现阶段护肤品与医用敷料可复美、可丽金两大品牌保持较高增速，且仍有线上化空间。除多品牌矩阵外，期待后续在医美、严肃医疗等场景外扩充to B 端业务，成长天花板远阔。根据2024 年财报，上调25-26 年盈利预测并新增27 年盈利预测，预计25-27 年公司实现归母净利润25.4/31.2/37.3 亿元（原25-26 年盈利预测为24.2/29.2 亿元），同比+23%/+23%/+19%，对应PE 为25/20/17 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：渠道费用率增长过快；医美在研产品进展不及预期；护肤新品表现不及预期。