公司旗下可复美近期上新“超透棒”，主打水油双相净浊焕亮，4.15-4.20抖音渠道已实现1-2.5kw GMV（蝉妈妈），新品推出以来抖音日销攀升至500w 以上（4.15-4.19，vs 4.1-4.9 日销200-400w）。25M6 起可复美为低基数阶段，可持续跟踪新品势能表现，以及胶原系列/焦点系列/秩序系列等产品销售节奏。今年可丽金胶原大膜王/嘭嘭次抛/胶卷面霜等产品表现亦可期。25M10/26M1 公司两款三类械重组胶原产品获批，26M4 已获Ⅲ类医疗器械生产许可证，已具备规模化生产能力，医美业务有望带来新增长点。期待公司26 年重回增长轨道。维持买入评级。
　　可复美大单品超透棒亮相以来爬坡较明显
　　可复美近期上新超透棒，主打独家三体胶原成分，采用水油双相净浊焕亮体系，定价399 元/42 支（包括5 片吨吨小水膜，抖音品牌旗舰店）。上新以来6 日抖音已实现GMV 1-2.5 千万（蝉妈妈）。25M4/26M4 至今抖音渠道达人号占比46.42%/14.9%（蝉妈妈），自营体系不断优化、占比同比有较大幅度提升。可复美品牌25H1/25H2 营收25.4/19.3 亿元， 同比+22.7%/-22.0%，25M6 起可复美为低基数阶段，可持续跟踪新品势能表现，以及胶原系列/焦点系列/秩序系列等产品销售节奏。
　　可丽金26 年以来表现稳健
　　25H1/H2 可丽金实现营收5.0/4.1 亿元，营收同比+26.9%/-6.8%。可丽金25 年胶原大膜王3.0 迭代已完成，功效/配方/质地/香型/包装均有所升级，26 年嘭嘭次抛、胶卷面霜、胶卷眼霜等单品表现亦值得期待。
　　公司Ⅲ类医疗器械证持续落地，医美业务有序推进据巨子生物公众号，26 年4 月1 日公司已取得Ⅲ类医疗器械生产许可证，标志公司已具备Ⅲ类医疗器械规模化、合规化生产能力，此次生产许可证新增Ⅲ类医疗器械的生产范围（13-09 整形及普通外科植入物）。此前公司已获批3 张Ⅲ类医疗器械注册证，包括两个医美注射类产品，即中国首个重组I 型天然序列胶原蛋白面部注射剂、全球首个用于改善面颊部平滑度的重组胶原蛋白、透明质酸钠复合溶液植入剂。
　　盈利预测与估值
　　我们维持26-27 年归母净利润预测19.33/21.27/23.02 亿元，对应EPS 分别为1.88/2.07/2.24 元。参考可比公司iFind 一致预期26 年25 倍PE，考虑AH 两地流动性差异，基本维持折价率，给予公司26 年21 倍PE，维持目标价45.00HKD（汇率0.88）。
　　风险提示：医美获批速度不及预期；市场竞争加剧；销售费用率提升。