事项：
　　2023 年公司实现营收21.45 亿元，同比增长31.2%，净利润2.30 亿元，同比增长108.2%，经调整净利润2.41 亿元，同比增长53.2%。毛利率45.6%，同比+1.7pct，净利率10.7%，同比+4.0pct，经调整净利率11.2%，同比+1.6pct。公司拟派发股息0.47 港元/股，合计派发1.1 亿港元，派息率约45.3%。
　　23H2 公司实现营收11.1 亿元，同比增长23.0%，净利润1.1 亿元，毛利率45.0%，同比+0.2pct，净利率9.8%，同比-0.2pct。
　　评论：
　　生美稳健，医美和亚健康医疗高增速。公司三项业务生美、医美、亚健康医疗分别实现收入11.9、8.5、1.0 亿元，同比+26.1%、+37.1%、+47.6%，收入占比分别为55.6%、39.7%、4.7%。公司收入主要系客流驱动为主，公司直营门店客流增长33.1%，平均单次消费金额略降1.4%，高频粘性下，公司活跃会员年平均到店频次增加（9.5→10.6 次），带动直营门店会员年平均消费增长11.3%至2.1 万元。此外，公司生美→医美或亚健康医疗的渗透率提升1.3pct 至25.0%
　　公司盈利能力相对稳健。生美、医美、亚健康医疗直营门店毛利率分别37.6%、53.8%、46.7%，分别+4.1、-1.4、+8.2pct，医美毛利率有所下滑或主要系注射品类占比有所上升带来的结构性差异。费用率端控费有效，销售、管理、研发费用率分别17.6%、14.8%、1.6%，同比分别持平、-3.2pct、-0.3pct。
　　持续拓展门店网络。23 年公司新开及并购直营/加盟门店19/31 家，新开及并购的直营门店包括生美15 家，医美3 家，亚健康医疗1 家，截至年底公司开业201 家直营门店（生美171+医美23+亚健康医疗7 家），199 家加盟门店。
　　强强联手，收购奈瑞儿品牌。公司拟以3.5 亿元的对价收购奈瑞儿门店70%股权，对应80 家生美、6 家医美、2 家中医门诊，2023 年奈瑞儿该部分资产合计收入5.1 亿元、净利润3340 万，净利率约为6.5%，1 倍PS，15 倍PE。本次收并购将与现有品牌协同互补：1）区域上收购的奈瑞儿门店主要覆盖广深地区，恰为公司相对薄弱的区域；2）项目和模式上，奈瑞儿定位东方美养，在保健项目具备优势，未来或将与公司亚健康医疗板块形成强协同。
　　投资建议：公司每年开拓新店、产品研发顺应需求能持续高频吸引到店客流和维持客单价，不断投入研发打造强中台，我们看好公司内生业务的稳健性。未来公司加大收并购战略下，外延将贡献新增量。因奈瑞儿收购尚未完成，我们本次仅给到内生业务的归母净利润，受大环境影响，我们降低新开店预期，由此下调24~26 年公司归母净利润预测至2.7、3.1、3.6 亿元（此前预计24-25 年约3.3、4.3 亿元），PE 约12/11/9x。假设奈瑞儿24H2 并表，我们预计24~26年归母净利润分别为2.8、3.5、4.2 亿元。参考公司未来三年增速和可比公司估值，我们给予公司24 年17 倍PE，目标价21.5 港元，维持“强推”评级。
　　风险提示：门店开拓不及预期、消费力下行导致客流或客单价下滑、消费者安全事故、生美转医美渗透率提高慢、行业竞争加剧导致营销费用提高等。