火电扭亏为盈，风光新能源业绩快速增长。公司23H1 实现营收213.17 亿元(同比+4.98%)，归属于母公司普通股东所有者的净利润 16.8 亿元（同比+114.36%）。公司中期净利润大幅增长主要来自于：（1）受益于当期煤价下跌及上年公司煤电资产的处置，燃料成本同比下降17.27%至84.74 亿元，火电板块净利润由上年同期的亏损10.96 亿元转为盈利5.62 亿元，成为对净利润增长贡献最大的业务分部；（2）23H1 公司风电板块收入及净利润同比分别增长63.31%、69.70%，光伏板块收入及净利润同比增长25.56%及21.69%、风电、光伏当期利润合计占比达87.4%。显示公司近年来大力转型发展以风电、光伏为主的清洁能源业务以取得明显成效。
　　清洁能源装机占比已达66.4%。 截至23H1 期末，公司合并装机容量32.94GW ，同、环比分别增加0.8/1.6 GW，其中，清洁能源装机容量21.86GW, 占公司合并装机容量约66.4%， 较上年同期提升15.6 个百分点 。预计25 年末公司清洁能源装机占比将达 90%， 收入占比将超过 70%。
　　水电业务有望明显改善。23H1 来水偏枯，全国水电发电量同比下降22.9%，公司水电业务发电量、收入同比分别下降56.2%、55.97%，水电成为公司上半年业绩的主要拖累。我们预计23H2 随着来水的改善，公司水电业务有望出现量价齐升的格局。
　　资产结构持续优化。中国电力控股母公司国家电投集团目前已成为全球最大的清洁能源发电企业，总装机量已超过216 GW，其中风电、太阳能、水电装机容量分别为56.65/44.32/24.63 GW，集团庞大的清洁能源资产规模将为公司外延式增长提供持续动力。2023 年7 月，公司公告将收购集团9.27GW 清洁能源发电项目，收购事项完成后，公司清洁能源装机容量占比将提升约6.9 个百分点。
　　盈利预测及估值：预计到23 年末，公司合并装机容量将达约45.19 GW，其中清洁能源达到34.11 GW（风电、光伏约27.4 GW），清洁能源装机占比或将超过75%。我们预计公司23—25 年营业收入分为至 462.28/533.83/ 627.07 亿元，同比增长5.81%/ 15.48%/ 17.47%；公司归属于普通股股东净利润41.35/ 63.51/ 82.7 亿元，同比增长56.14%/ 53.6%/30.23%；每股收益分别为0.33/ 0.51/ 0.67 元。维持 “买入”的投资评级，维持5.5 港元的目标价，对应2024 年PE 10 X。
　　风险提示：上网电价下跌超预期；新能源装机不及预期；煤价涨幅超预期。