2023 年受来水偏枯影响，业绩低于预期。2023 年，公司实现营业收入 442.62 亿元，同比增长 1.31%；公司权益持有人应占利润30.84 亿元，同比增长 16.48%；实现归母净利润26.6 亿元，同比增长 7.23%。业绩低于预期主要由于公司水电所在流域 2023 年呈现历史性偏枯，带来水电8.3 亿的亏损；此外，公司新收购风光资产中少数股东占比较高，归母净利润占比降低。2023 年公司拟派息 0.132 元/股，派息比例61%，保持高比例分红。
　　新能源装机和盈利显著增长。截至2023 年12 月31 日，公司合并装机容量达到45.02GW，同比提升约42%，清洁能源占比接近75%。其中，水电、风电和光伏分别同比新增约0.5/4.8/7.9GW。2023 年，风电业务实现净利润 31.16 亿元，同比增长82.5%，光伏业务实现净利润15.04 亿元，同比增长46.9%，新能源装机增长带动盈利提升。公司计划 2024 年新增风电装机约4.48GW，新增光伏装机约2.5GW， 2025 年清洁能源装机占比计划达到 90%，新增装机预计为公司带来持续稳定的利润增长。
　　煤电下行叠加煤电联营见效，火电板块盈利大幅改善。公司通过与中煤集团的煤电联营，不断优化煤电资产，提升盈利能力。2023 年煤价总体呈下降趋势，公司煤电单位燃料成本为285.51 元/兆瓦时，较去年同期下降12.46%；平均供电煤耗为298.72 克/千瓦时，较去年同期降低1.21%。成本端的压力释放使得盈利大幅改善，全年火电板块净利润达13.2 亿元，同比扭亏27.1 亿元，预计2024 年煤价仍有小幅下降空间，容量电价有助于提升盈利稳定性，火电盈利有望进一步修复。
　　盈利预测及投资建议：我们预计公司2024-2026 年营收分别为523/577/622 亿人民币，归母净利润为50.3/66.0/76.9 亿人民币，维持目标价HKD4.72，维持“优于大市”评级。
　　风险
　　1）新增装机低于预期；2）利用小时数低于预期；3）市场化电价低于预期。