核心观点
　　公司是全球领先的综合光学产品及解决方案供应商，在全球手机镜头、手机摄像模组和车载镜头市场均为全球市场份额第一名。
　　公司成长逻辑：短期看手机业务反转--智能机市场修复，手机光学升级持续，高端产品带动盈利提升，海外大客户业务亦有成长空间；中期看汽车智能化浪潮--公司车载镜头占据核心战略卡位，通过平台化布局车载光学业务，结合智驾下沉趋势有望带来新一轮订单放量；长期看XR+AI 协同爆发。
　　摘要
　　舜宇光学科技是全球领先的综合光学产品及解决方案供应商，业务涵盖光学镜头、摄像头模组、车载光学、激光雷达、AR/ VR 光学等核心领域，广泛应用于智能手机、智能汽车、消费电子、工业检测等前沿市场。公司在全球手机镜头、手机摄像模组和车载镜头市场均为全球市场份额第一，市场份额分别为26%、13%和31%，与三星、小米、华为、北美大客户等消费电子巨头保持长期合作，车载镜头市占率连续多年超30%，位居全球第一，已成为多家头部车企核心供应商。
　　手机光学升级持续，高端产品带动盈利提升，海外大客户业务亦有中长期成长空间。2021-2023 年受手机需求不振、产业链库存调整及光学降规影响，手机端收入同比持续下降，低稼动率及竞争等因素导致盈利能力承压，恶性竞争下部分中低端料号定价低于成本线。23H2 全球手机大盘筑底回升，产业链进入补库周期，公司手机业务已有复苏趋势，我们认为25 年趋势有望持续：
　　1）从出货量来看，24 年全球智能机市场修复：24 年全球智能手机出货量12.4 亿部，同比增长6.4%，25 年修复有望持续，根据IDC 预测，25 年全球智能手机出货量同比增长4%；同时国补政策加码，有望驱动2025 年国内手机大盘销量增长10%以上；2）产品结构持续改善：2017-2020 年，智能手机光学领域的创新显著提速，摄像头从单摄过渡到三摄/四摄，带动“量”增，推动公司实现快速增长。2025 年行业有望迎来新一轮升规升配，带动“价”涨，一方面大像面、潜望式镜头仍然是核心方向， 苹果、华为等高端旗舰机型的光学升级有望推动整个行业的发展；另一方面，前期公司战略上主动调节产品结构，24 年起公司高端产品占比将明显提升，收入的复苏力度将强于出货量；3）盈利能力提升：24H2 起手机业务稼动率已经回到了正常水平，一方面高端化产品突围，另一方面竞争格局持续优化，同时公司与北美客户、韩国客户的合作逐渐深入，将带动未来两到三年的盈利能力提升。
　　汽车业务行业地位稳固，受益于智驾下沉带来的新增量。公司车载业务广泛覆盖摄像头、激光雷达、HUD（抬头显示器）及智能大灯等多个应用场景。公司汽车业务驱动力来源于：1）L3+渗透率出现拐点，2025 年全球L3 级自动驾驶渗透率突破15%，有望驱动车载摄像头需求达2.2 亿颗；2）公司车载镜头出货量连续十年全球第一，占据核心战略位置，通过平台化布局车载光学业务，有望带来新一轮订单放量。目前镜头侧，公司已经完成自动加热ADAS 车载镜头的研发并获得汽车OEM 项目定点、实现800 万像素ADAS 镜头量产、以及研发完成300 万像素玻塑混合侧视ADAS 车载镜头产品；模组侧，公司持续快速开拓车载模组市场，8MP 市占率保持全球第一，并获得欧洲头部汽车OEM 平台型核心项目定点，目前公司车载模组定点项目金额超过120 亿元。
　　AR&VR：XR 较早布局，高投入有望形成战略卡位，驱动长期成长。根据IDC 预测，2023 年全球XR 设备出货量已突破1000 万台，2024 年苹果Vision Pro 的上市更推动行业进入“空间计算”新纪元。到2028 年，XR 市场规模有望突破2000 亿美元，CAGR 达35%，成为继智能手机后的下一代核心交互终端。2025 年市场有望从AR着手，带来出货量增长，根据counterpoint 预测，2025 年全球AR出货量有望达5000 万部，其中光波导/MicroLED 方案成为关键路径。公司在 XR 领域布局较早，持续投资加强技术竞争力，AR光波导/MicroLED 模组技术全球领先，并且绑定北美VR、国内PICO 等头部客户，凭借技术卡位和量产能力，已占据全球供应链核心位置。
　　我们预测2024-2025 年公司收入为349/431 亿元，yoy+10%/23%，按照产品类型，公司产品可分为光学零件、光电产品、光学仪器，其中光学零件、光电产品、光学仪器2024/2025 收入分别为113/135、231/290、5.0/5.0 亿元，同比+19%/19%、5%/15%、-7%/0%。2024-2025 年归母净利润为27.03/34.53 亿元。鉴于公司手机镜头和手机摄像模组出货全球领先，A 客户的品类及份额有望提升，同时全面布局车载及 XR 领域打开中长线成长空间，短中长期逻辑顺畅，给与公司2025 年30x PE，目标价为102.9 港币，给予“买入”评级。