核心观点
　　公司业绩处于承压触底阶段，新游戏催化叠加TapTap 边际转好等因素或催化公司业绩实现边际好转；在游戏业务方面，老游戏流水虽有下滑但整体可控，新游戏方面《铃兰之剑》11.23 日国服上线在即，它是一款主打像素类画风、差异化风格的战旗类游戏，流水变现或超预期；明年《心动小镇》、《出发吧麦芬》等有望贡献新的增量。在TapTap 方面，公司H2 MAU 环比有所提升，预计在新游上线与明年营销增长前提下，TapTap 营收与MAU 有望持续增长。
　　事件
　　11.23 日心动公司旗下像素风战棋类游戏《铃兰之剑》国服版本将上线，此前该游戏已经上线港澳台并取得不错的流水，截止到11.20 日，《铃兰之剑》在TapTap 上面已经有超过120 万预约，并获得8.0 评分。
　　简评
　　公司业绩目前处于承压触底阶段，明年或迎来修复。
　　23H1 公司营收17.53 亿元人民币（YoY+9.98%）；归母净利润0.9亿元，去年同期亏损3.86 亿元，同比扭亏为盈主要系公司收入增加且降本增效所致。我们认为，公司H1 业绩处于承压触底阶段，明年利润或有望迎来修复：（1）游戏：老游戏预计流水保持稳定，新游戏如《铃兰之剑》、《心动小镇》等有望带来全新增量；预计明年游戏业务或有望实现盈利；（2）TapTap：TapTap 下半年营收与MAU 环比有所提升，预计明年在新游与营销费用增长的前提下MAU 或有望实现不错增长。
　　游戏业务：老游戏流水下滑可控，新游戏存在超预期可能。
　　23H1 游戏业务收入11.5 亿元（YoY+2.1%），其中网络游戏收入10.8 亿元（YoY+3.7%），网络游戏MAU 为1326.9 万人（YoY-13.5%），网络游戏MPU 为138.9 万人（YoY-9.2%），系《香肠派对》用户数下降影响。从游戏生命周期角度看，公司《香肠派对》、《RO仙境传说》等游戏处于成熟期，流水同比有所下滑，但是往后流水下滑或处于可控水平。新游戏《火炬之光》于9 月8 日上线即闯入畅销榜TOP30，目前TapTap 评分7.4；《火炬之光：无限》以高频赛季内容更新与玩法迭代有望持续吸纳用户。
　　11.23 日公司另一款像素类战旗游戏《铃兰之剑》公测定档，《铃兰之剑：为这和平的世界》是公司自研的SRPG 游戏，以中世纪架空世界为背景，是一款具备战棋要素、精致像素风格和宏观史诗故事的本格派日系RPG。游戏将经典的像素风格透过全新的3D 技术升级再现，让用户可以享受到全新引擎渲染下的新世代美学。我们认为，《铃兰之剑》在差异化风格或存在流水超预期可能，且这类游戏生命周期较长，或能带动公司游戏业务全面回暖。展望明年，《心动小镇》、《出发吧麦芬》、《伊瑟重启日》或能带来新的营收增量。
　　信息服务业务：在新游带动与营销费用提升预期下，TapTap 营收与MAU 有望保持增长23H1 信息服务业务收入为6.03 亿元（YoY+28.96%），信收入增加行业beta 导致营销需求增加，同时公司广告系统及客户覆盖范围提升所致。TapTap 中国版MAU 为3396.7 万人（YoY-18.6%），主要系公司营销成本控制所致。根据久谦数据23H2 TapTap MAU 环比改善，我们预计年底以及明年，在新游戏带动与明年营销费用增长预期下，公司TapTap 业务营收与MAU 或将迎来边际提升。
　　盈利预测：我们预计公司23、24 年营收为37.4、45.4 亿元，分别同比增长9.1%、21.3%；净利润分别为2.0、3.5 亿元；目前市值对应23、24、25 年PE 为29.18、17.08、12.09 倍；《铃兰之剑》等产品或能带来超预期收益，我们看好明年新游增量贡献带来的游戏业务修复、TapTap 营收与MAU 边际好转，我们给予公司24 年25 倍PE，对应目标价为19.4 HKD，维持“买入”评级风险提示：由于宏观经济变化导致游戏行业消费不足的风险，游戏行业版号可能受限制风险，游戏出海需求不足的风险，游戏行业内竞争加剧风险，如网易等公司推出的新游戏或对导致公司用户下滑风险，游戏买量市场成本持续上行风险，买量ROI 可能下降的风险；公司成熟的游戏面临的游戏流水和存量用户持续下滑的风险，公司新游戏或面临流水不及预期风险，公司新游戏无法获得版号风险，公司潜在pipeline 不及市场预期风险，公司业绩可能不及预期的风险。