公司公布24 年报业绩：收入50.12 亿元，同增47.9%；净利润8.90 亿元，同比扭亏；归母净利润8.12 亿元，同比扭亏；Non-IFRS 归母净利润8.77亿元。公司年报业绩符合此前盈利预告（收入49.6-50.4 亿元，净利润8.6-9.4 亿元），公司24 年业绩增长主因：1）游戏业务收入同增64.2%，由自研产品《出发吧麦芬》《心动小镇》《铃兰之剑》拉动；2）公司毛利率提升8.4pct 至69.4%，主因游戏业务毛利率提升15.9pct 至62.6%。同时，公司首次派发股利，拟每股派息0.4 港元。我们中长期看好公司Taptap 的商业化空间，以及自研游戏的产品表现，维持“买入”评级。
　　游戏毛利率同比提升显著，《心动小镇》国际服25H2 上线可期24 年游戏业务收入34.34 亿元，yoy+ 64.2%，主要得益于《出发吧麦芬》《铃兰之剑》《心动小镇》的贡献，毛利率提升15.9pct 至62.6%，我们预计主因24 年国服及自有渠道流水比例增加。后续看，《心动小镇》定位长线高DAU 的产品，我们预计流水将保持稳定，同时24H2 有望上线国际服。
　　公司在研项目包括《伊瑟：重启日》（回合制RPG，25 年中有望上线）及《仙境传说 RO2》等。我们预计公司存量游戏及24 年上线新游后续流水自然衰减，但《心动小镇》国际服及储备新游的推出预计贡献业绩增量，综合看，预计25 年游戏业务收入实现小幅增长。
　　Taptap MAU 同增23%，平台收入预期持续较快增长2024 年TapTap 中国版平均MAU 为4405 万（yoy+23%），全年实现收入15.8 亿元（yoy+21.6%），我们预计增长主因：1）《心动小镇》《出发吧麦芬》等的发行带来新用户；2）增加Taptap 的营销活动。TapTap 国际版MAU500 万（yoy-13%），主要由于印度地区用户减少及主动减少买量投放。
　　2024 年Taptap 平台业务毛利率小幅提升0.1pct 至84.3%,保持在较高水平。
　　后续随着推广活动增加及平台内新游戏的丰富，Taptap 整体MAU 将持续扩容，我们预计25 年MAU 同比实现12%增长。平台广告货币化率稳中有升，且利用AI 技术赋能下广告转化率ROI 有望提升进一步拉动利润率提升。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-26 年归母净利润10.2/ 12.1 亿元，并预计27 年归母净利润为13.5 亿元。我们基于SOTP 估值法，基于最新的可比公司估值，给予25 年Taptap 平台业务5.5XPS，游戏业务17.4XPE，目标价为42.89 港币（前值49.10 港币，基于25 年Taptap 平台业务6X PS，游戏业务18XPE）。
　　风险提示：老游戏流水下滑，游戏行业政策变化，社区生态发展不及预期。