2022 年业绩符合我们预期
　　公司公布2022 年业绩，实现营业收入113.1 亿元，同比增长9.9%，归母净利润3.2 亿元，同比增长40.4%，经调整净利润3.4 亿元，同比增长34.9%，符合我们预期；其中1H22 及2H22 营收分别同增7.0%/13.3%，经调整净利润分别同增33.9%/36.5%。
　　发展趋势
　　1、2022 年营收同增9.9%，线下门店逆势扩张。公司2022 年收入端稳定增长，跑赢线下零售大盘。1）开店方面，由公司管理的加盟门店/区域代理管理的加盟门店/自营门店同比分别增长323/74/4 家至4577/1054/19 家，我们计算单店收入/净利润贡献分别为163.6/5.6 万元，同增0.1%/27.0%，我们认为公司在特许经营模式下正实现高质量快速扩店，后续单店经营改善叠加持续扩店，有望释放较高弹性。2）品牌水果方面，自有品牌数同增4 个至31个，品牌水果门店零售额同增36%，占比达11%，且复购率较同类B 级水果高出约50%，推动公司整体高质量成长。
　　2、规模效应逐步显现，盈利能力已超疫情前水平。公司2022 年毛利率同增0.4ppt 至11.6%，我们认为主因公司产品结构持续优化，且线上渠道毛利率改善。费用端看，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.3%/2.6%/1.3%/-0.5%，同比分别-0.1/-0.4/-0.1/+0.1ppt，规模效应逐步显现。综合影响下，公司2022年归母净利率/经调整净利率实现2.9/3.0%，同比分别增长0.6/0.6ppt，盈利能力持续优化，已超过疫情前2019 年水平。
　　3、产业链布局持续深化，会员运营不断强化，看好水果连锁龙头高质量成长前景。1）产业链方面，公司通过农业技术、信息技术、资本赋能持续布局上游，2022 年向提供农业技术服务的供应商采购额占比同增5ppt 至35%，在此基础上优质品类品牌培育成效显现：如良枝苹果售价高于B 级苹果2 倍，2022 年销售额同比高增56%。2）会员运营方面，凭借与高质量果品深度绑定的渠道品牌形象，及积极的公域、私域流量运营，2022 年公司会员人数同增15%至7403 万人，其中付费会员数同增34%至97 万人，我们认为未来有望带动客群粘性、客单价持续提升。
　　盈利预测与估值
　　维持2023/24 年盈利预测4.0/5.0 亿元，当前股价对应2023/24 年23/18 倍P/E。维持跑赢行业评级与目标价7.5 港元，对应2023/24 年29/22 倍P/E，有24%上行空间。
　　风险
　　品类拓展、渠道扩张不及预期；食品质量安全风险；水果价格波动风险；加盟门店管理风险。