投资建议
　　德康农牧首创“二号农场”模式，撬动农户代养环节从仔猪延伸至母猪，实现轻资产、强绑定、高效益。我们认为，“二号农场”壁垒在于科技赋能、管理高效、规模效应、先发优势，德康引领的模式和科技创新率先引领国内养猪模式向丹麦模式迭代升级，有望实现轻资产、低成本、高弹性扩张。
　　理由
　　何为“二号农场”：首创撬动农户代养母猪，轻资产、强绑定、高效益。1）模式介绍：在传统“公司+农户”模式基础上，二号农场主代养环节由仔猪延伸至母猪，并负责母猪和育肥舍建设，农户获得更高代养费回报，公司实现轻资产扩张。2）模式特征：轻资产、强绑定、高效益。对二号农场主而言，其可获得更高投资回报、更系统技术服务、更高性价比原料供给。据公告和我们测算，一号/二号农场头均代养费分别为217/340 元/头，1H23 二号农场/申万农林牧渔板块ROA为17%/2%。对公司而言，二号农场模式可实现扩张轻资产、合作农户强绑定、充分撬动农户积极性实现高效益。据公告及我们测算，1H23 公司生猪头均净资产仅417 元/头，二号农场代养协议达10 年；23 年1-9 月公司生猪完全成本16.0 元/公斤，低于行业平均。
　　模式的核心壁垒：科技赋能、管理高效、规模效应、先发优势。1）科技壁垒：
　　公司拥有2 家国家级生猪核心育种场，自主培育的德康E系种公猪，其后代商品猪拥有更低料肉比、更高日增重、更短出栏天龄，商品代标准体重出栏日龄提前12 天。2）管理壁垒：公司协助农场主进行科学选址并指导健康管理方案，数字化追踪养殖管理流程。3）规模壁垒：公司通过自供或集采饲料原料、动保产品等以发挥规模优势，降低原料供给成本。4）先发优势：满足德康合作农场主的自有资金投入标准较高，相关优质农场主资源较为稀缺。
　　展望：德康率先引领向丹麦模式升级迭代，潜在产能扩张空间较大。1）潜在空间：二号农场潜在养户群体涵盖中小散户、务工返乡群体等，我们测算西南地区相关农户可贡献生猪出栏增量超千万头。2）丹麦借鉴：丹麦基于农户与协会/合作社之间的利益强绑定，实现轻资产发展，且生产效率全球领先。
　　我们认为德康“二号农场”开创国内母猪代养模式，强化利益联结，并从技术、管理、规模深度赋能养户，有望引领国内代养模式向丹麦模式迭代升级。
　　盈利预测与估值
　　考虑猪价景气波动，我们下调2024 年归母净利预测8%至14.31 亿元，维持2023/25 年预测-14.72/37.76 亿元不变，当前股价对应2024 年11 倍P/E，基于SOTP估值法，兼顾盈利预测调整、板块估值偏低，下调目标价23%至60 港币，对应2024 年14 倍P/E，较现价30%上行空间。维持跑赢行业评级。
　　风险
　　猪价低于预期，成本上涨压力，出栏低于预期，疫情及政策风险。