2023 年业绩符合市场预期
　　德康农牧公布2023 年业绩：23 年营收同比+7.4%至161.6 亿元，考虑生物资产公允价值变动归母净利同比-27.7 亿元至-17.8 亿元，不考虑生物资产公允价值变动的净利润同比-18.9 亿元至-12.8 亿元。业绩亏损主因2023 年生猪价格低迷，符合市场预期。
　　发展趋势
　　生猪出栏量增长30%至708 万头，保持较快增长势头。据3 月25 日公司公告，1）生猪：出栏量快速成长，以量补价带动收入。23 年生猪营收同比+4.3%至122.5 亿元，生猪销量同比+30.4%至708.4 万头，其中商品猪/种猪/仔猪同比+33.9%/-34.4%/-5.7%至666.0/2.1/40.2 万头，商品猪占比达94%；平均售价同比-19.5%至14.75 元/千克。2）家禽：23 年家禽营收同比+3.7%至33.3 亿元，黄羽肉鸡/鸡苗及蛋销量同比+12.9%/+1.8%至0.89 亿羽/0.99 亿枚，黄羽肉鸡/鸡苗及蛋售价同比-7.6%/-18.2%至36.6 元/羽、0.9 元/枚。3）辅助产品：23 年辅助产品营收同比+640.5%至5.7 亿元，鲜肉业务投产带动收入同比高增，其中9.4 万头屠宰生猪源自内部供应。
　　优质种猪、高效管理红利逐步释放，高成长、低成本优势持续强化。1）高成长：公司种猪产能储备充裕。截至23 年末公司核心种猪群/纯种种猪规模分别为1.48/14.81 万头，我们测算公司当前能繁母猪存栏38-40 万头，或支撑公司2024 年出栏量900 万头。2）低成本：公司自有品种优质E 系种公猪内部推广、管理持续精进、合作农户积极性不断增强，带动增效降本。我们测算公司23 年生猪完全成本约16.0 元/千克，据公司公众号，E 系种猪商品代料肉比可下降超0.1，我们测算或贡献成本改善0.3 元/千克，我们预计公司24 年生猪完全成本有望降至15 元/千克以内。
　　“二号农场”模式轻资产、强绑定、高效益，开辟猪企扩张新模式。一方面，公司过去3 年出栏增速位列上市企业前列，且成本水平保持在行业第一梯队，管理能力经过验证。我们测算，公司20-23 年出栏量CAGR 高达+73%。
　　另一方面，公司行业首创“二号农场”母猪代养模式，铸就长期高质量扩张基石。我们测算23 年末公司生猪头均净资产544 元，行业普遍超1000 元；1H23 合作二号农场主/申万农林牧渔板块ROA 为17%/2%。我们认为，德康率先引领国内养猪业向丹麦模式升级迭代，潜在产能扩张空间超千万头。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持2024/25 年净利润预测14.4/38.1 亿元。当前股价对应2024/25 年12.8/4.6 倍P/E，维持跑赢行业评级。维持目标价60 元，对应2024/25 年14.4/5.2 倍P/E，对应12.8%上行空间。
　　风险
　　猪价低于预期，成本上涨压力，出栏低于预期，疫情及政策风险。