地产政策密集有助主业企稳，待家装及租赁业务驱动二次增长
考虑到房产交易业务增长承压，我们下调公司2024-2026 年non-GAAP 净利润预测至79.2/99.2/112.7 亿元（前值87.3/105.4/124.3 亿元），对应同比增速为-19.3%/+25.3%/+13.7%，对应摊薄后EPS 2.2/2.8/3.1 元。地产政策密集出台驱动国内地产行业企稳，公司平台化优势及门店扩张驱动份额持续提升，等待家装家居及租赁业务驱动二次增长，当前股价43.9HKD 对应2024-2026 年18.1/14.5/12.7倍PE，维持“增持”评级。
　　2024Q1 房产交易市场承压，降本增效驱动利润超预期2024Q1 贝壳收入164 亿元（略高于彭博一致预期163 亿元），源于存量房交易规模小幅超预期；non-GAAP 净利润13.9 亿元（高于彭博一致预期10.3 亿元），主要源于费用端好于预期。（1）存量房：2024Q1 贝壳存量房GTV 同比下滑35.8%，收入同比下滑37.6%，主要源于贝联门店占比提升及链家费率调整的基数影响，链家GTV 同比下滑37.9%%，非链家GTV 同比下滑27%。（2）新房：规模受到一定冲击但费率创新高，渠道价值凸显。2024Q1 新房GTV 同比下滑45%，货币化率达3.24%。（3）家装家居：收入24 亿元，同比增长71%，2023 年一赛道导流合同比例达43%，11 个城市实现运营层面盈利。（4）房屋租赁业务：收入26 亿元，同比增长189%，省心租在管房源规模突破24 万套。
　　行业下行期门店扩张以驱动份额提升，待新业务驱动二次增长公司积极扩张门店网络及加盟品牌驱动份额提升，家装家居业务随规模增长持续优化迭代，租赁业务高速扩张。（1）房产交易：短期看，二手房市场交易量增长稳定，贝壳平台2024 年4 月二手房交易单量同比增长14%，新房市场或面临挑战，政策供需两侧发力下居民预期有望改善，中长期存量趋势下追求份额增长及生态系统发展；（2）新业务：家装家居业务随基础能力完善不断提升服务质量，随规模扩张、亏损率有望收窄；长租业务运营规模有望持续高速扩张。
　　风险提示：房地产及经济复苏不及预期、新业务拓展不及预期、监管政策变动。