核心观点
　　2024 年公司实现营收934.6 亿元，同比增长20.2%；实现Non-GAAP归母净利润72.0 亿元，同比下降26.5%。新房、家装、租赁业务主要推动了营收的增长, 而增收不增利主要由于贡献利润率较高的存量房业务占比下降，使得综合毛利率较上年下降3.1 个百分点。2024 年贝壳平台的门店、经纪人数量持续增长，带动公司的存量房、新房交易GTV 增速明显好于行业整体，公司的中介龙头地位持续稳固。公司的现金流保持健康，高度重视股东回报，2024年全年包括回购、派息在内的综合股东回报率超5%。
　　事件
　　公司发布2024 年年度业绩，2024 年实现营收934.6 亿元，同比增长20.2%；实现归母净利润40.6 亿元，同比下降30.9%；实现经调整的Non-GAAP 归母净利润72.0 亿元，同比下降26.5%。
　　简评
　　新房、家装、租赁业务带动营收增长，存量房业务收入占比下降导致利润承压。2024 年公司实现营收934.6 亿元，同比增长20.2%。公司各项业务中，存量房、新房、家装、租赁业务分别实现营收282/337/148/143/25 亿元， 同比增速分别为+0.9%/+10.1%/36.1%/135.0%/8.8%，新房、家装、租赁业务主要带动了营收的增长。2024 年公司归母净利润为40.6 亿元，同比下降30.9%；经调整的Non-GAAP 归母净利润为72.0 亿元，同比下降26.5%。收入增长而利润下降，主要由于收入结构变动带来的毛利率下降。2024 年公司综合毛利率为24.6%，较2023 年下降3.1 个百分点，这主要由于：1）贡献利润率较高的存量房业务在收入中的占比下降，2024 年其占比为30.2%，较2023 年下降5.8 个百分点；2）固定薪酬成本占收入的比例提升，使得存量房业务的贡献利润率下降，2024 年为43.2%，较2023 年下降4.0 个百分点。
　　中介龙头地位持续稳固，存量房与新房业务货币化率分化。截至2024 年年末，贝壳平台上的门店数量近5.2 万家，同比增长17.7%；经纪人数量近50.0 万人，同比增长16.9%。门店与经纪人的数量增长，带动公司的存量房与新房GTV 增长明显好于大市，2024 年贝壳的存量房交易GTV 为2.2 万亿元，同比增长10.8%，好于全国近1%的整体增幅；新房交易GTV 为9700 亿元，同比下降3.3%，也明显小于全国整体17.6%的降幅，公司的中介龙头地位持续稳固。公司的存量房与新房业务货币化率出现分化，存量房业务货币化率从上年的1.4%降至1.3%，新房业务货币化率从上年的3.0%升至3.5%。
　　现金流健康，高度重视股东回报。2024 年公司经营性现金净流入94.5 亿元，规模是经调整净利润的1.3 倍。公司高度重视股东回报，2024 年以7.16 亿美元回购占总股本3.9%的股份，并宣派4 亿美元的末期股息，派息率约40%，全年综合股东回报率超5%。
　　下调盈利预测，维持买入评级。我们预测2025-2027 年公司EPS 分别为1.18/1.33/1.55 元（原预测2025-2026年为1.99/2.18 元），预测2025-2027 年公司Non-GAAP 归母净利润分别为75.6/86.3/101.7 亿元（原预测2025-2026 年为116.8/126.2 亿元）。我们看好公司一二赛道业务的发展空间，中介龙头地位持续稳固，维持买入评级。
　　风险提示：1）二手房及新房交易修复可能不及预期。后续新房和二手房的市场走势仍受宏观经济环境、居民对收入预期的影响，若房屋成交不及预期，可能将导致公司GTV 及交易业务营收增长不及预期、业绩承压；2）业务货币化率及利润率可能出现超预期下降。随着公司各项业务规模的扩张，业务的费率、利润率可能出现较大幅度下行，从而为公司业绩带来负面影响。3）新兴业务发展可能不及预期。公司于2022 年二季度并表圣都家装，后续将依靠家装业务打开第二增长曲线。但圣都家装存在整合效果不及预期的风险，且家装业务并非完全标准化的业务，也存在多地复制效果不及预期的风险。