领先的线上线下一体化房产交易服务平台。贝壳2001 年通过北京链家开始经营业务，2018 年推出线上线下一体化平台，2020 年纽交所上市，2022年返港完成两地上市。公司确立“一体三翼”战略方向，以房产经纪为主体（含存量房交易、新房交易），同步驱动整装、惠居、贝好家三翼赛道协同发展，2024 年存量房及新房业务收入占比66.2%、贡献利润占比73.5%。2024 年总交易额3.3 万亿元，净收入934.6 亿元，创历史新高，充足现金保障股东回报。
　　房产经纪龙头地位稳固，经营持续优化。房产经纪行业格局一超多强，公司规模遥遥领先，公司“真房源”标准、ACN 网络极大解决行业服务品质不足、规模效应缺乏痛点，形成独特竞争优势。2024 年存量房交易额2.2 万亿元创出新高，占全国二手房交易额比例升至31%，新房交易额9700 亿元，占全国新房交易额比例升至11.4%。止跌回稳政策导向下楼市热度回升，其中二手房成交更具韧性，为公司规模发展提供支撑。公司存量房佣金率阶段承压、新房佣金率逐年攀升，参考成熟市场美国经纪佣金率常年保持6%左右，同时考虑国内大部分新房分销去化必要性仍存，后续佣金率或维持相对稳定。
　　三翼业务跃升增长新引擎，挖潜发展新空间。公司家装家居成长迅速，2024年交易额、净收入169 亿元、147.7 亿元，2021-2024 年CAGR 329.7%、321.3%，成为重要业务增量。房产经纪引流、基础设施建设构筑家装家居竞争壁垒，大行业小公司格局下大有可为。房屋租赁规模跃升、能力夯实，省心租为贡献主力，其在管房源量由2022 年7 万套增至2024 年42万套。贝好家定位数据驱动型住宅开发服务平台，以C2M 为核心理念，提供“1+2”模式综合解决方案，探索“以人定房、以房定地、以房定钱”新开发模式；从服务提供、股权合作到自主操盘，持续进行模式验证，探索新增长点。
　　投资建议：公司作为领先的一体化房产交易服务平台，房产经纪优势明显，止跌回稳政策导向下规模发展存在支撑，家装家居快速突破，房屋租赁及贝好家能力构建、未来可期，重视股东回报，预计公司2025-2027 年EPS 分别为1.58 元、1.83 元、2.11 元，当前股价对应PE 分别为28.7 倍、24.8 倍、21.5 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：1）楼市修复低于预期风险：若购房需求释放有限，二手房景气度下滑，新房受新增优质供应不足、二手房分流影响修复缓慢，将对公司房产经纪业务交易量、收入等产生负面影响；2）佣金费率下行风险：若房产经纪竞争加剧，行业格局恶化，可能导致二手经纪佣金率持续调整、新房分销佣金率高位回落风险；3）三翼业务发展不及预期风险：家装家居规模发展受限、省心租盈利困难、贝好家模式验证时长超出预期风险。