经纪龙头地位稳固，二手房业务空间广阔，新房业务市占率稳中有升。规模效应及管理能力是公司经纪业务的核心竞争力，1H2025 公司二手房交易额同比增长13.7%至11638 亿元，带动二手房业务收入规模提升4.0%至136 亿元。本轮行业周期中，二手房成交有望率先企稳，尽管我国当前二手房成交占比已逐步提升，但对比海外国家仍有差距，成交规模仍有较大提升空间，叠加佣金率趋于稳定，我们预计公司二手房业务增长势头或不减。新房业务方面，公司市占率稳中有升，截至2025 年6 月30 日，公司新房交易额市占率已达12.6%，预付佣模式压降应收账款风险。
　　三翼业务拓展新发展空间，家装业务构建第二增长曲线。我国家装行业市场空间广阔，但由于其非标、低频、大宗的行业特性，过去一直难有规模性企业。
　　公司通过经纪业务的海量积累带来低获客成本和强品牌效应，叠加标准化能力及运营模式能够有效解决传统家装行业单次博弈的信任问题，未来有望整合家装行业。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027 年收入分别为1033 亿元/1171 亿元/1306 亿元。考虑我国二手房市场空间广阔，公司作为房产经纪龙头具备规模效应和管理优势有望率先受益，叠加公司积极拓展家装家居等多元化业务，后续具备利润弹性，我们预计2025-2027 年Non-GAAP 净利润分别为74 亿元/88 亿元/108 亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产市场下行超预期；交易佣金率大幅下降；三翼业务发展不及预期；腾讯系公司、腾讯减持风险。