事件
　　11 月10 日公司发布2025Q3 业绩公告，公司实现净收入230.52 亿元，同比+2.1%，净利润7.47 亿元，同比-36.1%，经调整净利润12.86 亿元，同比-27.8%。
　　运营效率持续优化，结构调整与非经损益压缩利润2025Q3，公司总GTV 为7367 亿元，同比基本持平。公司持续推进降本增效，运营费用同比-1.8%，环比-6.7%。利润下滑的原因包括：1）毛利率较高的存量房及新房业务收入占比下降，且贡献利润率同比均有所下滑，整体毛利率同比下降1.3pct至21.4%；2）非经营性收入同比减少2.55 亿元，其中利息收入、汇兑收益同比减少1.34、0.55 亿元。公司三季度回购金额创近两年来新高，达2.81 亿美元。
　　存量房GTV 保持增长，成本刚性影响利润率
　　2025Q3，存量房业务GTV 为5056 亿元，同比+5.8%，净收入59.91 亿元，同比-3.6%。GTV 增长收入下降主要是因为贝联经纪人的GTV 占比提升。贡献利润率为39.0%，同比-2.0pct，主要是因为收入下降但固定人工成本相对稳定。
　　高基数下新房收入下滑，利润率仍待调整
　　2025Q3，新房业务GTV 为1963 亿元，同比-13.7%，净收入为66.39 亿元，同比-14.1%，公司GTV 与营收的降幅与全国商品住宅成交金额的降幅基本一致（2025Q3，全国商品住宅销售金额同比-13.1%），考虑到公司自身的高基数效应，新房业务表现仍好于行业。贡献利润率为24.1%，同比-0.7pct，让利政策影响延续。
　　“两翼”业务盈利改善，家装提效租赁高增
　　2025Q3，“两翼”业务均实现城市层面扣除总部费用前的盈利。家装家居净收入为43.00 亿元，同比+2.1%，贡献利润率同比+0.8pct，主要是因为集采比例提升带动成本下降。房屋租赁净收入为57.27 亿元，同比+45.3%，主要是因为在管房源持续增长，贡献利润率同比+4.3pct，主要是净额法确认收入的房源占比提升。
　　盈利预测与评级
　　我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为946.65/926.31/960.35 亿元，同比分别+1.3%/-2.1%/+3.7%；经调整归母净利润分别为60.83/71.46/80.95 亿元，同比分别为-15.5%/+17.5%/+13.3%，对应PE 分别为23x/20x/17x。公司一二手房业务稳健，家装与租赁有望逐步贡献利润，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业调控政策效果不及预期，经纪业务恢复不及预期，家装业务增长不及预期。