本报告导读：
　　公司当前积极发展非房业务应对周期风险，抓紧降费提效动作转为防守姿态，加大股东回馈力度提高投资价值。
　　投资要点：
　　　　投资建议：“增持”评级。我们预计公司2025-2027经调整净利润分别为为57.19、62.44、69.95 亿元（归母净利润分别为38.32、41.53、47.73 亿元），给予公司2025 年38 倍PE 估值，对应合理价值为60.83元，换算为每股66.85 港元。
　　交易规模基本持平，两翼业务实现盈利。2025 年3Q，公司总交易额为7367 亿元，同比基本持平；净收入为231 亿元，同比增加2.1%。
　　2025 年3Q，公司净利润为7.47 亿元，同比下降36.1%，经调整净利润为12.86 亿元，同比下降27.8%。房产交易服务方面，公司在上海试点房客分离机制，帮助卖方经纪人构建更好的房源营销和销售能力。房屋租赁服务方面，公司深度推进AI 与运营融合， 以及AI对服务者作业、客户体验的全链路赋能，该业务在2025 年3Q 贡献超过1 亿元的利润。家装家居业务和房屋租赁服务均实现业务城市层面扣除总部费用前的盈利，贡献利润占毛利的比例创历史新高。
　　二手规模稳健扩展，新房业务增速下降。2025 年3Q，公司的存量房业务的净收入为60 亿元，同比下降3.6%；存量房交易的总交易额为5056 亿元，同比增加5.8%。2025 年3Q，贝壳存量房业务总交易额中贝联模式占比为62.4%，环比下降1.1 个百分点，同比提高3.1 个百分点。2025 年3Q，贝壳存量房业务佣金率为1.19%，其中链家存量房业务佣金率为2.53%，贝联存量房业务佣金率为0.38%。
　　2025 年3Q，公司新房业务的净收入为66 亿元，同比下降14.1%；总交易额为1963 亿元，同比下降13.7%。2025 年3Q，公司新房业务贝联模式下的GTV 占比为81.7%，环比提高0.1 个百分点，同比提高1.3 个百分点。
　　积极落实回购计划，季度回购金额创新高。2025 年第三季度，公司回购金额达到2.81 亿美元，单季度回购金额创近两年来新高。截至2025 年第三季度末，公司今年斥资约6.75 亿美元回购股份，金额同比增长15.7%，回购股数占2024 年末总股本约3%。自2022 年9 月回购项目启动以来，截至2025 年9 月末，公司累计回购金额约23亿美元，回购股数占回购项目启动前公司总股本约11.5%。
　　风险提示：房地产行业面临缩量风险，公司新业务模式有待验证。