25H1 收入62.1 亿元，同比-18.5%；净利润8.2 亿元，同比-28.7%；归母净利8.1 亿元，同比-28.6%，符合业绩预告（此前预计25H1 归母净利同比下滑20%-30%）。收入端，25H1 整体消费环境平淡，叠加公司推进渠道调整等，对收入造成一定的阶段性影响，25H1 包装水业务收入同比-23.1%，饮料业务收入同比+21.3%，饮料业务保持稳健成长态势；利润端，25H1 毛利率同比-2.6pct 至46.7%，公司于25H1 策略性增加营销资源的投入，一定程度上造成盈利承压，25H1 归母净利率同比-1.8pct 至13.0%。展望来看，公司将采取适当政策保障终端市场稳定，打造非水饮料第二增长曲线，并积极优化运营管理，自产比例有望持续提升，从而在基本盘稳固的前提下提升盈利水平，维持“买入”。
　　25H1 包装水业务阶段性承压，饮料业务保持稳健成长态势25H1 公司包装水业务实现营收52.5 亿元，同比-23.1%，外部消费环境整体平淡，行业竞争加剧，叠加公司推进渠道调整等，对收入造成一定的阶段性影响，但公司作为纯净水行业龙头、地位仍然稳固；其中25H1 小规格水/ 中大规格水/ 桶装水实现营收31.9/18.3/2.3 亿元， 同比-26.2%/-19.4%/-1.5%。25H1 饮料实现营收9.5 亿元，同比+21.3%，公司重点打造至本清润、蜜水、假日、魔力等战略大单品，坚持渠道精耕和网点下沉，积极打造非水饮料第二曲线。此外，公司仍将坚持全国化发展战略，持续开拓餐饮等渠道，期待饮料新品持续推出，后续有望打开增长空间。
　　25H1 毛利率/归母净利率分别-2.6pct/-1.8pct，盈利能力短期承压25H1 公司毛利率同比-2.6pct 至46.7%，成本端，主要原材料价格均处于同比下行通道，但包装水市场短期竞争、公司处于渠道库存调整过程中，给予渠道一定的折扣促销力度，冲减毛利率。25H1 销售/管理费用率同比+2.9/+0.4pct 至30.4%/2.3%，主要由于公司策略性增加营销资源的投入；25H1 有效税率同比-4.3pct 至22.9%，最终 25H1 归母利润率同比-1.8pct至13.0%，盈利能力有所承压。展望来看，公司重视股东回报，分红预期积极，并将逐步调整运营管理和成本管控等方式，期待盈利修复。
　　盈利预测与估值
　　考虑到软饮料行业竞争情况， 我们下调25-27 年收入预测至118.1/128.3/137.6 亿元（较前次-16%/-15%/-15%），综合考虑原材料成本波动、公司包装水业务自产比例有望稳步提升及面对行业竞争的折扣促销等活动，我们下调公司25-27 年毛利率至46.4%/48.2%/49.1%（较前次-3.3/-1.8/-1.6pct），最终我们下调25-27 年利润预测，预计25-27 年EPS0.54/0.67/0.84 元（较前次-35%/-29%/-20%），参考可比公司25 年平均PE 25x（Wind 一致预期），给予公司25 年25xPE，下调目标价至14.84港币（前次目标价18.01 港币，前次对应25 年20xPE），维持“买入”。
　　风险提示：净水器冲击、食品安全问题、行业竞争加剧、原料成本波动。