1H25 业绩符合我们预期
　　公司公布1H25 业绩：收入62.06 亿元、同比-18.5%，归母净利润8.05 亿元、同比-28.6%。业绩符合此前预告。
　　发展趋势
　　包装水业务在行业竞争加剧背景下承压，饮料业务持续推新增长良好。
　　1H25 包装饮用水收入同比-23.1%至52.5 亿元，受1）行业竞争加剧影响公司促销竞争增加；2）渠道改革调整；3）1H24 经营节奏等影响，包装水业务表现承压；其中小规格/中大规格/桶装水同比-26.2%/-19.4%/-1.5%，大包装产品收入降幅相对较窄，我们预计整体包装水量价均下跌，ASP 跌幅或大于销量。根据灼识咨询数据，尽管包装水行业规模收缩，公司包装水零售额增速跑赢行业，市场份额环比2024 年末提升0.5ppt 至19.3%。
　　1H25 饮料收入同比+21.3%至9.5 亿元，亮眼增长持续，主要得益于：1）公司聚焦茶饮、果汁及运动功能饮料三大品类，打造饮料核心品牌，积极培育第二增长曲线；2）公司推新节奏加速，上半年密集推出14 个饮料SKU，其中枇杷炖梨450ml、魔力运动盖、蜜水青提、焰焙咖啡等新品铺货及提货表现符合预期；3）公司顺应质价比消费趋势，通过大包装策略缓解价格竞争压力。
　　费用投入加大以应对行业竞争及零售业态调整，短期盈利能力承压。1H25公司毛利率同比-2.6ppt 至46.7%，我们预计主要系包装水业务拖累，饮料业务毛利率实现提升，其中买赠力度加大、大包装产品占比提升、渠道改革调整、产能利用率收缩抵消了成本红利；销售费用率同比+2.9ppt 至30.4%，主因公司主动增加营销及渠道终端费用投入，以应对行业竞争加剧与零售终端业态调整；管理费用率同比+0.4ppt 至2.3%；毛利率下滑叠加费用投入力度加大，使得归母净利率同比-1.8ppt 至13%，盈利能力有所承压。
　　下半年或持续各项调整中，战略调整蓄力长期发展。我们预计下半年公司丰富产品矩阵、深化渠道变革的调整有望延续，我们认为短期调整是为长期发展蓄力。我们预计进入饮料旺季后公司经营状况有所改善，7-8 月包装水及饮料销量或均实现同比增长。利润端，考虑渠道竞争持续激烈，我们预计下半年公司或将保持渠道及终端费用的高投入，以稳固市场份额。
　　盈利预测与估值
　　考虑行业竞争加剧，下调25/26 年盈利预测18%/2%至10.9/15.3 亿元，公司当前交易在22.5/15.8 倍25/26 年P/E；下调目标价29%至12 港币，对应24.2/16.9 倍25/26 年P/E 和7%上行空间，维持跑赢行业。
　　风险
　　需求疲弱；竞争加剧；原材料价格波动。