写在前面。随着人均可支配收入提升、人口年龄结构调整，消费升级&健康生活意识提升，消费医疗赛道广受产业及资本重点关注，其中泛皮肤治疗及护理赛道仍处发展早期，随着更多有产品力、有引领力的公司入场、匹配未满足的需求，有望推动行业有序发展。消费医疗行业是基本生存需求之上对于美好生活需求的满足，除了疗效价值，功能价值、消费体验亦是核心要素，我们认为上游产品提供商中重视消费需求、具备市场痛点识别&基于痛点而打造差异化产品的研发能力、并能提供一站式解决方案的品牌方更具备投资价值。
　　关注消费结构调整下的泛皮肤病治疗及护理大赛道。我国经济进入高质量发展阶段，沙利文预计我国人均可支配收入2021-2025 年CAGR 为7.7%，收入提升&健康生活趋势的普及之下，消费逐步升级；同时我国年龄结构中30-39 岁/50 岁以上人群占比稳步提升；此外疫情之后居民消费、储蓄习惯改变，均带动了消费的改变。消费医疗服务有望受益于消费结构改变，泛皮肤治疗及护理赛道为其中值得关注的有望由优质供给驱动的长坡厚雪赛道。当前泛皮肤治疗及护理赛道面临供给稀缺的问题，若有公司具备较强的市场洞察&研发能力，基于对于消费需求的理解，提供差异化的全套解决方案，并有能力针对消费者不同生命阶段提供不同产品，则为具备较强投资价值的标的。
　　科笛有望成为泛皮肤病治疗及护理市场引领者。科笛集团重视消费者洞察，以“为客户提供一站式全面皮肤科管理解决方案”为战略，相较于医药转型或消费转型的消费医疗公司，以兼具源自跨国顶尖药企的较强研发能力&对于本土消费者的理解与运营能力为核心优势，针对市场未解决的痛点，基于自有的CATAME?经皮给药技术平台驱动的持续创新，打造针对局部脂肪堆积管理药物、毛发疾病及护理、皮肤疾病及护理以及表皮麻醉四个领域的涵盖9 种产品及候选产品的丰富产品组合和2 种已分销产品，致力于通过提供全面的解决方案满足不同消费者/患者在泛皮肤病治疗及护理市场不断变换的多样化需求。在产品搭建逻辑上，1）毛发领域：以有效且副作用低的外用剂型为布局思路，依靠多产品全渠道占领学术&蓝海市场高地，2）脂肪领域专注于有潜力&技术壁垒的细分赛道，有望依靠有效、低反弹率、低不良率、高精准度的新技术路径占领市场，3）皮肤领域覆盖核心病种提供差异化外用方案，4）表皮麻醉领域，突破原料技术难题，提供起效更快、麻醉效果更好、操作更为便捷的表麻产品。
　　如何看待科笛的成长性？23 年公司收入来自于CUP-MNDE 和CUP-SFJH，重点产品CU-40102 非那雄胺外用喷雾和CU-10201 4%米诺环素外用泡沫有望于24 年第4 季度开启商业化，分别于25 年贡献0.8/0.3 亿元收入，公司核心产品重组变构胶原酶有望于28 年贡献收入，考虑产品的技术优势，我们预计其有望成为占据非手术类局部脂肪堆积管理治疗市场“半壁江山”、在上市5 年内销售额破10 亿元的大单品。随着多产品完善，并考虑到部分管线产品仍处于临床前研发或临床中，我们给予不同研发进度的产品加权后，预测2023-2025 年公司收入分别为0.37/1.14/3.08 亿元， 同比分别增长210%/211%/170%，随着2025 年后产品线逐渐完善，有望看到公司营收呈现加速增长趋势。
　　投资建议：消费结构调整下，兼具升级&契合消费者年龄结构变化的赛道受到重视，消费医疗赛道广受产业及资本重点关注，我们认为泛皮肤病治疗及护理赛道有望在具备研发优势&消费者洞察能力的参与者科笛的引领下稳步发展，建议关注有望成为国际领先研发型皮肤学平台公司的科笛。
　　风险因素：消费医疗赛道的崛起不及预期、产品获批不及预期、产品力提升不及预期、公司未来盈利存在不确定性。