毛利率改善超预期，ADAS 业务有望在2025 年实现季度盈利：根据速腾发布的4Q24 财报，全年收入为16.5 亿元，同比增长47.2%，净亏损为4.82 亿元，同比收窄88.9%，收入和亏损金额均位于业绩指引的区间中值。速腾4Q24 收入为5.14 亿元，环比增长26.0%而同比下降2.6%，主要源于产品结构变化导致单价下降；当季亏损为1.31 亿元，同比收窄95.9%，主要得益于公司综合毛利率同比提升11.1 个百分点至22.1%以及研发费用减少。根据速腾披露的2024 年ADAS 激光雷达销量和收入，我们测算全年ADAS 激光雷达的平均单价约为人民币2,570 元，同比下降19.7%，机器人及其他板块的雷达单价约为人民币8,100 元，同比下降27.6%。速腾在2024 年维持高效的经营费用管理，全年研发、销售和管理三费合计金额为8.9 亿元，同比下降16.6%，其中研发/销售费用同比持平，管理费用下降主要由于2023 年上市开支较大导致的高基数影响。管理层在业绩会上表示，速腾ADAS 业务有望在2025 年实现季度盈利，到2026 年有望实现全年盈利。
具身智能和海外ADAS 取得积极进展，未来可期：速腾在3 月发布机器人视觉新品ActiveCamera 平台的首款产品AC1，首次实现激光雷达、摄像头和IMU 的硬件级融合，并配套开发工具与开源算法。此外，第二代灵巧机械手Papert 2.0 也已在2025 年1 月亮相，具有20 个自由度与14 个力传感器。海外ADAS 市场方面：速腾目前已累计获得8 个海外及中外合资品牌的定点合作，覆盖全球主流市场，包括在4Q24 新增一家中美合资的头部主机厂定点、在日本市场获得的排名前三车企客户定点，我们预期公司未来海外市场收入有望进一步提升。
上调目标价至45.00 港元，重申“买入”评级：我们判断车厂和消费者对激光雷达的认可度将不断提升，同时平价版激光雷达的市场下沉也在持续进行，因此我们上调2025/26 年速腾的激光雷达出货量预测；同时，由于平价激光雷达的占比增加拉低了平均售价，因此我们小幅下调同期收入预测。我们预计速腾的雷达毛利率将在规模效应和技术降本的驱动下持续提升，而经营费用则将维持低增长的态势。我们预计速腾将在2026 年实现盈利并在模型中引入2027 年财务预测。估值：基于目前激光雷达的快速增长和公司具身智能业务的积极进展，我们上调公司2025 年P/S 估值至8.5 倍并得到最新目标价为45.00 港元，重申“买入”评级。
风险提示：新能源车需求低于预期；ADAS 及其他产品使用的激光雷达数量减少；市场竞争加剧；海外市场拓展不及预期。