锅圈公布1H25 业绩，实现营收32.4 亿元（yoy+21.6%），归母净利润1.8亿元（yoy+114.4%），核心经营利润1.9 亿元（yoy+52.3%），符合此前预告。公司撬动高效供应链，以“好吃不贵”爆款套餐提振淡季销售，场景拓展取得明显成效，自有工厂带来的2B 收入快速增长，规模效应及效率提升带动利润加快释放。公司高效供应链+自主爆品研发+万店规模的优势日益显现，看好展店提速及品类创新驱动中长期成长，维持“买入”评级。
　　爆款套餐提振同店收效显著，自有工厂2B 销售增势亮眼1H25 分渠道看：1）向加盟商销售收入同增11.0%至26.0 亿元。H1 公司净新开加盟店251 家，期内平均店数同增2.9%，加盟店平均销售贡献同增7.9%，得益于烧烤集装箱、毛肚自由Plus、小龙虾畅享等爆款套餐提振淡季销售，驱动同店增长。此外，公司加速拥抱线上即时零售及内容平台营销，通过抖音账号实现超32 亿次平台曝光，抖音套餐券贡献零售额同比翻倍增长，H1 注册会员数净增900 万达5,030 万人，预付卡金额同增37%至5.9亿元。2）其他销售渠道收入同增125.1%至5.6 亿元，公司已有7 家自有工厂，积极拓展2B 客户快速增收。3）服务收入同增8.3%至0.8 亿元。
　　毛利率环比优化，费用端规模效应释放
　　1H25 毛利率22.1%，环比提升0.9pct，同比降幅收窄至0.7pct，可见爆款套餐供应链方案优化，对整体毛利率影响已明显减小。销售、管理费率分别同降1.8pct/1.8pct 至9.5%/6.4%，主因营销开支投放效率提升及集团运营效率优化。剔除多点数智投资影响，核心经营利润率同增1.2pct 至5.9%。
　　拓场景+全渠道+好服务驱动同店，新型乡镇店助力渠道加速扩容公司多措并举打开单店上限。1）拓品类：H1 上新175 款SKU，除爆款套餐外，NFC 果汁、精酿啤酒等丰富购物选择，向中西餐、饮品冰品、夜宵等场景渗透；2）线上化：以“一店一铺一库”模式，发展抖音、小程序、三方外卖等平台；3）服务升级：H1 完成超2,000 家门店无人化改造，支持24h 营业；培训加盟商优化运营能力，以“社区邻居节”等吸引到店。展店方面，新型乡镇店跑通，H1 净增270 家，成为未来快速展店的重要发力点。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司2B 收入快速增长及运营效率提升，上调25-27 年经调整净利润5.6%/3.8%/0.8%至4.3/5.5/6.8 亿元。可比公司25 年一致预期PE 均值21x，考虑公司盈利能力拐点清晰，供应链壁垒持续夯实，维持公司25 年26x 经调整PE，上调目标价 4.7% 至 4.5 港元（前值4.3 港元，港币兑人民币汇率0.91），维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧，加盟店管理不力，食品安全舆情，产品创新不及预期。