平安观点：
　　锅圈：在家吃饭领军品牌，构建万亿家庭餐桌生态。锅圈是中国领先且快速增长的在家吃饭餐食产品品牌，凭借精心策划的产品组合、强大的供应链能力以及遍布全国的零售门店，为消费者提供能够在家中享用的好吃、方便还不贵的餐食产品。
　　中国在家吃饭市场：成长空间广阔，市场格局分散。一方面，新冠疫情显著改变了中国消费者的用餐习惯，由于餐厅停业等因素，“在家吃饭”需求激增。另一方面，现代生活节奏快，能够简化烹饪流程的“在家吃饭餐食产品”日益受到消费者的青睐。根据弗若斯特沙利文，按零售额计，中国在家吃饭市场规模快速扩张，由2018 年的32482 亿元增长至2022 年的56156 亿元，复合年增长率为14.7%。其中，在家吃饭餐食产品市场或将成为增长最快的细分市场，2018 至2022 复合年增长率达25.5%，2022至2027 复合年增长率预计达20.7%。按2022 年的在家吃饭餐食产品零售销售额计，前五大零售商合计占据11.1%的市场份额，市场竞争格局较为分散。其中，锅圈以3.0%的市场份额成为该品类中全国最大的零售商。
　　产品：产品矩阵丰富，不断拓展品类。锅圈非常注重产品研发，不断扩展和升级产品组合，以顺应不断变化的趋势和消费者需求。根据公司财报，2025 年上半年，公司继续升级产品，推出175 个火锅及烧烤类产品的新SKU。锅圈实施的爆品战略取得了显著的市场成效，公司陆续推出了诸如“烧烤露营集装箱套餐”、“毛肚自由Plus 套餐”和“小龙虾畅享套餐”等多款套餐产品，不断丰富迭代产品组合。
　　供应链：打通生产物流各环节，实现供应链深度整合。锅圈通过单品单厂模式，已具备战略性的食材生产力。根据公司财报，截至2025 上半年，公司拥有七个食材生产厂，包括生产调味料产品的澄明工厂、广元澄明工厂、台江工厂，生产丸滑及水产类产品的丸来丸去工厂、欢欢工厂、逮虾记，以及生产牛肉产品的和一工厂。公司与上游供应商紧密合作，规模效应压低采购成本，根据公司招股说明书，截至 2023 年4 月30 日，公司与266 名食材供应商合作，包括安井及三全等知名及家喻户晓的品牌。仓储物流方面，根据公司财报，截至2025 上半年，公司通过与仓储和物流供应商合作，拥有遍布中国的19 个数字化中央仓库，通过数字化存货和条码管理，大多数订单实现了从中央仓到零售门店次日达配送。
　　渠道：拓店持续加速，优化单店模型。公司构建了中国最大的一站式在家吃饭餐食产品零售网络，坚定社区央厨战略。根据公司自愿公告的2025Q3 最新业务情况，截至2025 年9 月30 日的门店总数已达到10761 家。广泛的销售网络使公司能够深入渗透全国各地的本地市场，让公司产品触及各种各样的消费者。基于对下沉市场的深入理解，公司在乡镇市场的门店开拓也取得了不俗表现，根据公司财报，2025 上半年净新增270 家乡镇门店。根据窄门餐眼截至2025 年11 月的数据，三线及以下门店占比已达57%。公司门店通过创新驱动增长，无人零售、锅圈小炒等模式正在不断尝试，打开想象空间。
　　盈利预测与估值：我们认为锅圈产品、渠道、供应链共同构筑壁垒，当前处于单店回升、开店扩张的趋势中，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为4.50/5.50/6.82 亿元，同比增长95.01%/22.26%/24.12%，对应的EPS 分别为0.16/0.20/0.25 元，当前股价对应的2025-2027 年的PE 分别为19.5、15.9、12.8 倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示： 1）开店不及预期：公司未来增长主要是拓店逻辑，若开店数量低于预期将会对业绩产生较大影响。2）原材料价格波动风险：锅圈上游以各类原材料为主。原材料价格受气候变化、市场供需关系、国际政治经济形势等多种因素影响。如果原材料价格大幅波动，可能会对公司利润端产生影响。3）市场竞争风险：锅圈产品以在家吃饭的火锅食材、烧烤食材为主，可能会有其他品牌进入，间接导致行业竞争加剧，影响公司营收及利润表现。4）食品安全风险：公司定位是提供一站式在家吃饭餐食产品，食品安全是生命线。一旦公司出现食品安全问题，将会严重损害公司的品牌形象和声誉，导致消费者对公司产品的信任度下降，进而影响产品销售和市场份额。5）加盟店管理风险：锅圈以连锁加盟业务为主，经营过程中如出现加盟商管理不当、门店监督不严的问题，可能影响公司在消费者心中的品牌形象，从而损害公司利益。6）新店型拓展不及预期：公司后续除原有店型外，也在推出锅圈小炒等新店型，若新店型打造不及预期则可能会影响公司开店节奏。7）跨市场比较风险：可比公司选取A 股及港股公司，由于流动性问题，港股估值相对偏低，存在跨市场比较风险。