核心观点
　　2024 年全年黑芝麻智能实现营收4.74 亿元，同比增长51.81%，实现毛利润1.95 亿元，同比增长60.51%，对应毛利率41.06%，同比提升16.37pct，实现净利润3.13 亿元，同比扭亏。
　　公司A1000 系列芯片已在吉利、东风、比亚迪等头部主机厂量产交付，C1200 跨域芯片已获得2 家主流OEM 量产定点，2025 年公司将基于C1200 及A2000 芯片持续进行城市NOA 智驾方案的研发及交付，目前公司自研的技术方案已迭代至基于大模型的端到端算法。此外，A2000 芯片及C1200 家族芯片赋能机器人及具身智能领域，公司将陆续与多家机器人主体企业的合作，预计2025 年批量出货。
　　事件
　　2024 年全年黑芝麻智能实现营收4.74 亿元，同比增长51.81%，实现毛利润1.95 亿元，同比增长60.51%，对应毛利率41.06%，同比提升16.37pct，实现净利润3.13 亿元，同比扭亏。
　　简评
　　营收高速增长，毛利率显著提升。2024 年黑芝麻智能实现营收4.74 亿元，同比增长51.81%，其中影像产品和解决方案收入0.36 亿元，同比增长0.62%，自动驾驶解决方案及产品收入4.38亿元，同比增长58.5%，主要得益于公司向国内头部主机厂比亚迪、东风、吉利等及Tier1 销售芯片及解决方案以及量产车型使用数量稳步增加。2024 年公司实现毛利润1.95 亿元，同比增长60.51%，对应毛利率41.06%，同比提升16.37pct。期间费用方面，2024 年公司研发/管理/销售费用率分别为303%/78%/25%，同比下降133.5pct/7.1pct/24.3pct。利润端，2024 年公司实现净利润3.13亿元，同比扭亏，主要受金融工具公允价值变动损益的影响，预计2025 年相比2023 年有望显著减亏，持续盈利的时间节点或在2027 年。
　　加速领跑智驾生态，扩展多维智能业务。智驾方面，公司深化与比亚迪等头部车企的A1000 家族芯片和智驾方案合作，计划进一步拓展更多智驾车型，并推动基于下一代芯片方案的量产交付。公司基于A1000 家族芯片开发交付的高速NOA 领航辅助驾驶方案，目前已实现全国高速覆盖，以及多个主要城市快速路的覆盖。2024年，武当C1200 家族跨域融合芯片完成了基于武当C1236 芯片的城市无图NOA 的功能验证与一汽、东风、安波福、均胜电子、斑马智行等企业达成深度合作。2025 年公司将基于C1200 及A2000 芯片持续进行城市NOA智驾方案的研发及交付，目前公司自研的技术方案已迭代至基于大模型的端到端算法。芯片方面，华山A2000芯片支持VLM 或VLA 的端到端大模型，全面覆盖从城市NOA 到Robotaxi 的多层级自动驾驶场景，已和头部Tier1 正在进行基于A2000 开发智驾方案，预计今年完成实车功能部署，并争取实现获得头部大客户对A2000车型定点。武当C1200 家族芯片截至2024 年末已获得2 家主流OEM 量产定点，武当系列芯片将成为行业首个舱驾一体量产芯片平台。其他智能业务方面，2024 年公司积极向外拓展，推出商用车、车路云等产品，丰富产品应用矩阵。A2000 芯片及C1200 家族芯片赋能机器人及具身智能领域，公司将陆续与多家机器人主体企业的合作，预计2025 年批量出货。
　　盈利预测和估值：我们预计2025-2026 年公司营收分别为8.64 亿元和14.82 亿元，同比增长82%和72%，毛利率分别为47%和52%，净利润分别为-7.44 亿元和-1.57 亿元，对应净利率分别为-86%和-11%，预估公司2027年有望实现利润端转正。维持“买入”评级，目标价29.76 港币，对应2025 年20 倍PS。
　　风险提示：（1）宏观风险；国内经济面临下行压力，汽车终端需求不及预期；美联储降息进程低预期，拖累港股市场整体表现。（2）行业风险：智能驾驶发展进程低预期；城市NOA 发展进程低预期；智驾芯片技术迭代、性能提升、成本控制、规模化量产不及预期；行业竞争日趋激烈；中美关系超预期发展，美国要求台积电停供大陆7nm 芯片未来或影响国内汽车芯片厂商产品交付。（3）公司风险：公司技术迭代低预期，芯片算力提升低预期，新品发布进度低预期；新增定点低预期；客户流失风险；潜在的供应链风险导致产品交付低预期；毛利率改善低预期，扭亏节奏低预期。