京东物流公告1Q24 业绩，收入、净利润均超预期。
　　一体化供应链客户数量恢复同比正增长，有望推动收入加速增长。
　　重申“买入”评级及DCF 目标价13.20 港元。
　　1Q24 强势表现为实现全年指引奠定坚实基础：京东物流公告1Q24 业绩，收入同比增长14.7%，主要受京东集团（JD US）/德邦股份（603056 CH，未覆盖）业务往来收入同比分别增长14.9%/ 25.5%所驱动。得益于1Q24 毛利润率同比增长320 个基点至7.7%，京东物流录得首个一季度盈利，调整后净利润率由1Q23 的-1.9%转正为1.3%。管理层维持2024 年全年业绩指引（收入高个位数增长，未计少数股东权益的调整后净利润率为1.7%-2.0%），我们认为1Q24 的开门红业绩为京东物流实现全年目标奠定了坚实基础。
　　外部一体化供应链业务逐步复苏，来自关联方的收入增长表现更佳。按客户划分，1Q24来自京东集团的收入同比增长14.9%，部分原因是京东物流采取了降低免费配送门槛等措施。不过，来自外部一体化供应链客户的收入同比仅增长5.3%，主要系客户重组（即京东物流自愿放弃低盈利客户，专注于更优质客户）所致。随着一体化供应链客户数量于1Q24恢复同比增长，我们认为客户重组已大体完成，并预计来自外部一体化供应链客户的收入将加速增长。此外，管理层表示，在注重时效的快递业务方面，京东物流的价格竞争力和高质量服务亦助力公司获得了高端客户的订单。
　　健康的利润率走势推动盈利高增。我们认为，毛利润率增长320 个基点是京东物流1Q24业绩的主要亮点。在营业成本构成中，由于京东物流持续投入人力资源及设施自动化，1Q24 员工和折旧成本占收入百分比有所上升，而外包成本（主要是运输成本）、租金和其他营业成本（包括燃料费等）均因规模经济效应而有所下降。管理层表示，上述趋势应会延续，且管理层相信外包成本、租金和其他营业成本的减少将足以抵消员工和折旧成本的增长，从而推动毛利润率进一步扩张。
　　重申“买入”评级及DCF 目标价13.20 港元。由于京东物流1Q24 业绩表现强势，同时基于公司强劲的盈利增长前景，我们预计公司股价在当前水平（对应22 倍2024 年P/E）得到支撑。我们的目标价13.20 港元基于DCF 模型（永续增长率：2%；WACC：11.7%）。
　　风险提示：宏观经济持续疲软；关联方客户集中度高；重组后一体化供应链业务的增速慢于预期。