投资要点
　　2023 年公司调整后净利润实现扭亏，2024Q3 实现调整后利润率5.8%创新高，一体化供应链物流企业迎来利润释放期。2007 年京东物流作为集团内部物流部门成立，主要为京东商城提供履约服务。2017 开始服务外部客户，目前已成为供应链一体化服务领先者。京东物流建立了包含仓储网络、综合运输网络、最后一公里配送网络、大件网络、冷链物流网络和跨境物流网络在内的高度协同的六大网络。公司2023 年全年经调整后净利润实现27.6 亿元，同比增加218.8%；全年未经调整净利润为6.2 亿元，实现扭亏为盈。2024 年前三季度，公司Non-GAAP 口径净利润实现56.9 亿元，相较于2023 年全年增长106%。
　　一体化供应链物流行业集中度将持续提升，京东物流接入淘天订单量有望再上新台阶。2020 年中国一体化供应链物流服务行业的市场规模达20260 亿元，预计到2025 年将进一步增至人民币31900 亿元，复合年增长率为9.5%。此外，一体化供应链物流服务渗透率预计将由2020 年的31.0%增至2025 年的34.6%。从综合物流服务提供商分类角度看，按2023 年收入计算，京东物流是全球第五大综合物流服务商，在国内排名第二，占2023 年中国第三方物流支出总额的比例约为1.7%（排名第一的顺丰占比约2.6%）。相比之下，2023 年美国最大的综合物流服务提供商占第三方物流支出总额的比例达6.2%，国内市场龙头公司份额有望进一步提升。随着各类新兴电商模式（直播电商、微信小店等）发力，快递依旧释放强劲增长信号，2024 年全国快递件量增速达21.5%，我们预计2025 年行业仍有望实现双位数增长。2024 年10 月京东物流全面接入淘天平台，持续拓展服务场景，扩容外部电商客户，带动业务量增长。
　　业务体量的增长带来显著规模效应，仓库坪效大幅提升；科技赋能带来物流新质生产力。京东物流的仓网数量和多层次仓网网络优势，可按需将客户货物放置最佳位置的仓储中，提升配送速度和货物周转。截至2024 年9 月30 日，公司仓储网络已几乎覆盖全国所有的县区。仓储网络总管理面积超过3200 万平方米，随着业务体量增长，公司收入的规模效应日益显著。公司一体化供应链收入2019-2023 年增速分别为22.5%/32.9%/27.7%/9%/5.2%；其他业务2019-2023 年收入增速为115%/121/7%/89.5%/78.3%/42%。每平方米仓库面积带来的收入也有明显提升，2020-2023 年分别为3494/4362/4580/5207 元。京东科技作为京东集团的技术中台，通过云计算、大数据、AI、IoT 等核心技术能力全面渗透至京东物流的运营全链条。作为国内领先的技术驱动的物流企业，京东物流始终重视科技创新和应用落地，发展物流新质生产力。京东物流通过 “技术+基础设施”双轮驱动，已从“电商物流”转型为开放的技术服务商，其科技能力不仅支撑自身业务，更成为供应链服务的核心卖点。
　　国补政策持续加码，助力家电、3C 等产品需求释放，进一步带动京东物流业绩提升。2024 年3 月以来，国务院、发改委等部门陆续出台关于推动和支持大规模设备更新和消费品以旧换新的相关方案，支持力度不断增强，各地区加力推动家电以旧换新工作全面启动。2024 年8 月商务部等4 部门发布关于进一步做好家电以旧换新工作的通知，补贴力度15%-20%，最高单件补贴2000 元。2025 年1 月15 日，商务部等部门印发《手机、平板、智能手表（手环）购新补贴实施方案》，明确了新一轮国补补贴商品品种与标准。1 月20 日，部分省市正式开启“国补”。2024 年“双十一”购物节期间，家用电器全网总销售额为1930 亿元，占比16.3%，位居品类第一，同比增长26.5%，其中京东在家电和3C 数码两大品类的市场占比分别达到42.8%和39.1%。京东在家电和3C 数码领域已构筑起深厚的消费心智“护城河”。
　　盈利预测与估值
　　京东物流作为一体化供应链行业的龙头公司，业务量持续提升，规模效应逐渐显现，叠加京东物流接入淘天，公司营收有望进一步提升，预计2024-2026 年归母净利润分别为65.26、77.33、89.46 亿元，对应 PE 分别为13.9、11.8 和 10.2倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　经济下行风险、降本不及预期、价格竞争加剧