京东物流公告2024 年年度业绩：2024 年全年实现收入1828 亿元，同比增长9.7%；全年实现毛利润187 亿元，毛利率同比增加2.6pct 达10.2%；归母利润62 亿元，同比+906%，调整后净利润79.2 亿元，同比增长187%，调整后净利率4.3%，同比+2.7pct。
一体化供应链与整合电商件量同步发力，助力收入增长。1）2024 年来自一体化供应链客户收入达874 亿元，同比增加7.2%。来自一体化供应链客户收入由两部分构成：来自京东集团的收入与来自外部一体化供应链客户的收入。2024 年来自京东集团的收入达551 亿元，同比+10%，占总收入比重30.1%；而2024 年外部一体化供应链客户数量由2023 年的74,714 名增加至80,703 名，主由公司报告期内不断强化一体化供应链服务能力导致的客户服务需求上升所致。2）来自其他客户的收入由2023 年的人民币852 亿元增加12.1%至2024 年的人民币955 亿元，主要受快递快运服务的业务量增加所带动。2024 年京东将供应链系统接入淘宝天猫平台等中国主流电商平台，且运用积累的和正在积累的细分行业物流经验助力满足差异化的客户需求，未来该举措将更有助于实现京东线上线下全渠道一体化的物流业务量增长。
智能化降本增效成果显著，毛利润同比增长47.4%，毛利率同比+2.6%至10.2%。2024 全年营业成本占收入比重由23 年的92.4%下降为89.8%，主由报告期内公司持续优化产品及网络结构、运用智能技术并结合精细化运营提升运营效率所致。从营业成本结构看，人工成本占收入比重33.6%，同比上升0.4pct，主由员工数量增加所致；外包成本占比34.6%，同比下降1.6pct；租金成本占收入比重7.0%，同比下降0.7pct；物业及设备折旧成本占收入比重2.3%，同比基本持平。2024 年，京东升级了数智化供应链技术全景“京东物流超脑”，将AI 和大数据等技术与物流系统深度融合，实现供应链全链路的降本增效。
京东未来将围绕全球供应链能力强化与专业化服务质量提升两大战略维度推动盈利增长。1）在全球化布局方面，公司以海外仓为支点加速构建一体化国际供应链网络，深度服务中国出海品牌、海外本土客户及跨境电商平台，通过“全球织网”计划增强跨国物流服务竞争力。2）时效体系构建方面，持续加码航空货运基础设施，截至2024 年底已投入9 架全货机并优化散航与陆运网络，成功打造高价生鲜品类48 小时极速达解决方案，港澳地区创新推出4 小时同城速递等高价值服务。
投资建议：1）盈利预测：我们给予25-27 年归母净利预测分别为70.8、82.0和94.6 亿元。2）投资建议：我们维持分部估值方式，即京东物流外部客户收入（不含德邦），参考历史估值，给予平均0.5 倍PS 定价，德邦以持有股权比对应市值定价，合计给予目标市值约944 亿港币，对应股价14.2 港元，预期目标空间17%，维持“推荐”评级。
风险提示：京东增速低于预期，第三方业务拓展低于预期，人工成本大幅上升。