4Q24 经调口径税前利润基本符合市场预期，小幅低于我们预期渣打公布4Q24 业绩：调口径下，营收48.34 亿美元（较我们和市场预期+6.2%、+8.5%），同比+20.1%；税前利润10.47 亿美元（较我们和市场预期-15.5%、-1.1%），同比-0.9%。我们认为公司营收好于我们预期主要来自贷款、非息收入、1.47 亿美元存款保险费重分类；税前利润不及我们预期主要来自3.42 亿美元软件资产减记，但这一变动不影响公司核心一级（CET1）资本充足率，若剔除这一影响，公司税前利润小幅好于我们预期。
公司本季度指引无明显调整：1）指引23-26 年实现5-7%的收入复合增速，但认为会更接近区间上限；2）指引2026 年经营费用不高于123 亿美元，每年均保持正向收入与成本增速差；3）指引ROTE 于2026 年达到13%并未来继续提升；4）指引24-26 年间至少80 亿美元股东回报。
发展趋势
本季需注意两个科目的扰动：1）1.47 亿美元存款保险费重分类，历史上这一影响计入净利息收入，本季后被调整至营业费用，公司指引未来营业费用均会包含约2 亿美元的存款保险费；2）3.42 亿美元软件资产减记，渣打本季决定不再对软件无形资产进行资本化处理，因此当期产生相应减记，但这一减记不影响公司CET1 资本。
净利息收入环比改善，利率敏感性进一步压降。经调口径下，4Q24 渣打净利息收入28.61 亿美元，剔除1.47 亿美元存款保险费分类调整影响后环比+4.1%，我们认为主要得益于公司严控存款成本和客户贷款增长（剔除汇率影响）。公司指引2025 年净利息收入增长具有挑战性，主要来自利率不确定性和WRB 业务转型对净利息收入1%的负面影响。渣打2024 年末利率每下降100bp 净利息收入的降幅从上年的8.9 亿美元下降至5.5 亿美元，结构性对冲规模上升170 亿美元至640 亿美元，平均久期3 年、平均收益率3.5%。
非息收入延续较快增长。经调口径下，渣打4Q24 非息收入同比+20.9%。
WRB 方面，财富管理业务收入同比+36%，4Q24 富裕客户资产净流入100亿美元，全年净流入440 亿美元，占2023 年末富裕客户AUM 的16%。公司曾在去年12 月的财富管理研讨会指引未来5 年富裕客户资产净流入2000亿美元，财富管理收入实现双位数的复合增速。（后接正文）盈利预测与估值
我们维持盈利预测基本不变。当前股价对应0.7 倍2025E 市净率和0.7 倍2026E 市净率。维持跑赢行业评级，我们认为公司ROTE 实现提升的路径更加清晰，上调目标价12.8%至130.4 港元，对应0.8 倍2025E 市净率和0.7倍2026E 市净率，较当前股价有12.4%的上行空间。
风险
非息收入增长不及预期，资产质量走弱超预期。