中建旗下唯一港澳工程平台，持续开拓内地投资类业务。中国建筑国际系中建集团旗下唯一港澳建筑业务平台，2008 年起进入内地市场开拓BT、PPP 等投资类项目，内地收入/业绩占比持续提升，2023 年达58%/81%。2013-2023 年公司营收/业绩CAGR 分别达15%/13%（2023 年同增11.5%/15.1%），近年来在宏观扰动、地产下行等影响下仍维持稳健增长，经营韧性较强，且综合毛利率、净利率等指标显著优于其他建筑央国企龙头，盈利能力优异。
　　投资业务模式优化，盈利质量持续提升。受长周期PPP 项目承接影响，公司总资产周转率自2016 年起明显下行，致ROE 由22%的高点下降至12%，2019 年起公司为加快周转、改善现金流，积极创新项目模式，与地方政府开拓保障房定向回购等GTR 类短周期项目，2019-2021 年内地投资业务结构显著优化，2021 年已无PPP 类项目，GTR 类项目占比提升至76%，带动整体订单转化明显提速，2023 年现金流已连续两年回正，内地现金流首次平衡，ROE 大幅提升至15.3%。
　　MiC 产品引领装配式发展，科技赋能加速成长。公司旗下中建海龙布局装配式全产业链，港澳地区预制件市占率第一，业务实力强劲；2019 年公司首创MiC 模块化产品，可将90%施工工序移至工厂完成，工期缩短80%、总用工量减少20%，覆盖模块化住宅、学校、酒店公寓等多个应用场景，系装配式技术迭代至4.0 的集成应用。2020 年公共卫生事件催生港内快速建造需求，MiC 渗透率加速提升，当前港区政府要求300 平米以上公共建筑必须采用MiC，内地规划2025 年装配式渗透率提升至30%，MiC 发展空间广阔。除MiC 快速建造技术外，公司另储备有复杂幕墙施工、复杂环境隧道建造等六大核心科技，2023 年科技带动类签单同比高增45%，占比40%（规划25 年提升至50%），对比传统建筑业务，科技类项目利润率更优，且周转显著快于投资项目，有望带动公司商业模式持续改善。
　　内地保障房政策持续发力，后续建设有望提速。我国保障房体系包括公租房、配售型住房及保障性租赁住房三大类，2021 年《22 号文》出台，提出加快推进保租房建设，“十四五”住建部规划新建900 万套保租房，预计拉动投资额近3 万亿。
　　2023 年保障房政策持续发力，8 月国常会审议通过《14 号文》，要求加快建设配售型保障房，今年初以来多个重点城市已出台配售型保障房建设规划，预计2024年各类保障房投资额有望达6395 亿。保障房对于地产行业转型、稳定投资具有重要意义，后续建设预计显著提速。公司内地保障房定向回购业务占比近80%，MiC产品特性与保障房批量化、标准化建设需求较为契合，后续受益保障房建设提速，内地业务有望较快增长。
　　政策大力推动粤港澳一体化，区域龙头尽享湾区融合红利。近年来粤港澳一体化融合持续加速，带动互联互通基建需求上行，2023 年广东省重大项目中约有6758亿投向大湾区建设。2021 年4 月香港提出北部都会区发展策略，2023 年10 月发布《行动纲领》，计划于未来10-20 年内大力开发北部都会区，有望贡献3 万亿港元投资，预计新增超50 万套住宅单位，房建需求持续旺盛。公司为粤港澳工程龙头，港内市占率约15%、澳门连续三年市占率超50%，龙头地位凸显，后续随着湾区融合提速、工程需求上行，公司区域订单有望延续高增。
　　投资建议：我们预测公司2024-2026 年归母净利润分别106/120/134 亿港元，同比增长15%/13%/12%，对应EPS 分别为2.10/2.38/2.66 港元。当前股价PE 分别4.6/4.0/3.6 倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：房建投资大幅下行风险，项目执行进度不及预期风险，MiC 应用不及预期风险等。