事件：近日公司公布2022 年度业绩，公司2022 年收入2302 亿元、同比-16.5%；归母净利润80 亿元、同比-51.2%。22Q4 公司归母权益净资产为1060 亿元（不含永久资本工具）。公司拟每股派现人民币0.378 元，股利支付率40.05%、同比+4.19pct，已连续5 年提升，按照2023 年3 月24 日收盘价测算，股息收益率为6.6%。
　　点评：
　　水泥板块量价齐降带动公司整体盈利下降明显。2022 年公司水泥、混凝土、新材料、工程服务收入分别为1105 亿元（同比-18%）、361 亿元（-29%）、453 亿元（持平）、311 亿元（-19%）。2022 年公司整体EBITDA 利润率为15.5%、同比-3.3pct，其中水泥、混凝土、新材料、工程服务EBITDA 利润率分别同比-7.2、+2.1、-1.9、+2.8pct。
　　水泥板块：水泥量价下降，骨料销量增长良好。1）2022 年公司水泥熟料综合销量达3.17 亿吨、同比-15.0%，均价为332 元/吨、同比-6.1%。2）2022 年混凝土销量为0.8 亿方、同比-24.3%，均价为427 元/方、同比-6.1%。3）2022 年骨料销量1.3 亿吨、同比+26.4%，增长良好。
　　新材料板块：锂电池隔膜、碳纤维量价齐升，部分对冲其他业务下滑影响。2022年锂电池隔膜、碳纤维销量分别同比+65.3%、+52.6%，均价分别同比+0.6%、+11.5%，是拉动新材料板块盈利增长的主要贡献点。石膏板、玻纤、风电叶片销量分别同比-12.0%、-6.2%、+29.8%，均价分别同比+9.6%、+3.1%、-25.3%。
　　毛利率降幅超过费用率降幅，盈利水平有所下降。毛利率：2022 年公司综合毛利率同比-6.9pct、至16.9%，我们预计主要系基础建材板块价格下降、煤炭成本上涨影响。费用率：2022 公司员工成本为223 亿元、同比-3.0%，销售费用率、管理费用率分别同比-0.2、-1.5pct，财务费用同比-13 亿元。净利润率：受毛利率降幅大于费用率降幅影响，公司2022 年净利率同比-2.9pct、至6.5%。2022 年末公司有息负债为1741 亿元、较2021 年末+72 亿元；维持“优于大市”评级。公司是大型建材央企中国建材集团最核心的产业平台和旗舰上市公司，7 项业务居世界第一。我们认为公司在经历自我革新、合纵连横、水泥长期高景气背景下，成本费用控制、区域市场掌控力、资产负债表等已大幅改善，其竞争力已不可同日而语。此外，我们认为公司新材料业务重要性日趋提升，已逐步成为公司第二个支柱性产业，公司成立石墨平台公司、子公司中材锂膜增资扩股，有望打开公司中长期增长空间。预计2023~2025 年公司EPS 分别1.22、1.36、1.54 元，按照汇率1HKD=0.83CNY，给予公司2023 年PE 6~7 倍，港币合理价值区间为8.82~10.29 港元/股。
　　风险提示。商誉等减值继续超预期增加；水泥供需关系转弱等。