前三季度核心净利润同比下滑13.6%，SAM整合效果超预期
产品高端化，市场国际化，以及汽车玻璃与铝饰件协同增强护城河优势
进入汽车轻量化新赛道，上调目标价至29.0港元
前三季剔除结构性因素净利润下降13.6%
三季度净利润同比减少39.7%至8.4亿元人民币，收入增长6.1%至53.5亿元人民币。前三季度累计净利润同比减少28.1%，剔除去年出售子公司收益及今年整合SAM影响，则前三季度核心净利润同比下滑13.6%（低于同期汽车制造行业利润同比下滑16.6%）。关注点：1）三季度综合毛利率同比下滑6.9ppt至37.2%，环比回升1.1ppt。同比下滑原因是并表SAM铝饰件业务拖累约3.3ppt，浮法玻璃外售影响毛利率1ppt，汽车玻璃受行业影响毛利率降低1.3ppt。2）运营效率稳健，三季度管理/销售/研发费用率合计同比改善1.6ppt至20.4%，环比微升0.7ppt，销售和管理费用增长估计源于海外市场运营；应收账款/存货周转天数同比下降5天/3天至61天/95天。
SAM整合效果超预期，公司基本面进入触底反弹阶段
SAM业务方面：整合最困难时期已经过去，第三季度整合损失600万欧元，相对上半年亏损1,700万欧元大幅收窄，亏损改善幅度超预期。预计9月份后整合进程进入后期，四季度继续大幅减亏，明年中实现盈亏平衡。国内业务方面：预计四季度汽车厂商加大排产节奏，适当加大库存，行业产销量跌幅有望收窄，公司下游需求边际改善，国内收入进一步恢复。同时浮法外售的负面影响也有望减弱。
产品高端化国际化发展，新产品线增强护城河优势
三季度高附加值产品占比提高2.2个百分点，高于上半年同比上升1.7个百分点，显示公司高端产品领先优势，护城河进一步巩固。前三季海外收入比重上升至约一半，海外市场渗透率仍处于上升周期，抵御国内市场风险的能力加强。公司改造SAM产品线，将大幅提升其生产/物流效率，通过整合SAM延伸产业链，形成“汽车玻璃+铝饰件”一体化供应能力。
进入汽车轻量化新赛道，上调目标价至29.0港元
公司低成本收购SAM进入汽车轻量化新赛道，轻量化受益燃油车节能减排及电动车减重需求，长期看有望提升公司营收规模1-2倍。SAM整合效果超预期，长期成长确定性提高，上调目标价11%至29.0港元（前次26.0港元），估值相当于16x FY20E P/E（前次14.5x），相对历史平均14.6x溢价9%。