投资亮点
首次覆盖360 数科-S（03660）给予跑赢行业评级，目标价109.50 港元（基于7x 2023e P/E）。11 月29 日，360 数科成为首家在中国香港完成二次上市的中国信贷科技平台。近两年来，伴随消费金融行业监管趋严，市场对公司关注点主要为：1）公司当前业务模式中潜在的监管风险；2）行业增速降档后公司的增长空间；3）公司相较同业是否具备明显竞争优势。理由如下：
#1 如何评估公司业务模式的潜在监管风险？公司当前各类放款模式的主要差异在于对金融机构授信放款流程的参与程度以及是否承担风险，市场部分观点认为“轻资产”模式（即不直接承担用户信用风险）更符合监管要求，“轻资产”模式占比提升意味着监管风险减轻，我们认为公司当前业务模式基本符合监管要求，其对于“轻”/“重”
间的权衡与选择更多源自于其战略考量，模式间的差异直接体现为收益稳定性与盈利能力的不同。从当前各项监管要求来看，我们认为其本质上是对互联网贷款业务模式收益及职责的重新分配，同时体现了对金融机构独立自主风控要求的强化以及对消费者权益保护的重视，并非“助贷”模式的“一刀切”。
#2 如何看待行业增速降档后公司的增长空间？尽管我国消费金融行业已从高速扩张向稳健增长过渡，但仍具备一定发展潜力，我们测算我国互联网消费贷余额22-25 年复合增速有望达到13.7%。对于公司，我们认为其业务增长一方面受益于行业增长，另一方面其有望吸收头部机构业务调整与尾部出清带来的“溢出”需求，带动自身市占率的提升，从而收获高于行业的增速。
#3 公司相较同业是否具备明显的竞争优势？我们认为，伴随监管趋严，一方面助贷机构在信贷产业链中创造的价值比例或有所下降；另一方面，虽然阶段性定价调整接近尾声、短期有望逐步趋稳，但长期而言或仍有下行空间、考验助贷机构盈利能力。相较同业，我们认为360 数科自身单位经济模型的优化能力是其核心优势，有望帮助其保持领先市场地位、行稳致远。
我们与市场的最大不同？我们看好我国消费金融市场的发展潜力、公司良好的合规性与在不确定性的宏观及监管环境下展现出的经营韧性。
潜在催化剂：“断直连”方案逐步清晰、业务量增长复苏以及资产质量的优化。
盈利预测与估值
我们预计公司22/23/24 年EPS 分别为13/14/17 元，CAGR 为17%。公司当前交易于5.0x/3.9x 23e/24e P/E。首次覆盖360 数科-S（3360.HK）给予跑赢行业评级，目标价109.5 港元（基于7.0x 23e P/E），有35%的上涨空间。考虑到近期交易情绪有所恢复，上调360 数科（QFIN.US）目标价17%至28.3 美元（基于7.0x 23e P/E），维持跑赢行业评级，有35%的上涨空间。
风险
监管环境不确定性；市场竞争超预期；资产质量下降。