美团1 季度收入/经调整利润超市场预期1%/13%，核心本地商业经营利润同比增39%，超市场预期10%，年活跃用户数及年活跃商户数创新高。考虑供给及需求侧投入加码，我们下调10%全年核心本地商业经营利润，短期利润率或有波动，但利好长期份额优势巩固和生态平衡。维持买入评级。
　　报告摘要
　　1 季度业绩超预期：总收入866 亿元，同比增18%，略超我们/市场预期1.4%/1.3%（12 亿元/11 亿元）；经调整净利润109 亿元，同比增46%，超我们/市场预期18%/13%（17 亿元/12 亿元），主要因营销费用管控好于预期。分业务看，核心本地商业收入同比增18%，分部经营利润同比增39%，经营利润率同比提升至3 个百分点至21%，我们估算外卖&闪购UE、到店酒旅经营利润率均有同比改善。新业务收入同比增19%，亏损23 亿元，同比收窄18%，环比略微扩大4%，主要反映海外投入。
　　核心本地商业维持稳健增长态势：1 季度配送/佣金/在线营销收入同比增22%/20%/15%，会员体系建设使得配送收入冲减项减少，佣金受GTV 增长驱动，在线营销受活跃商户数增长驱动。从各业务线看，1）外卖：用户订单频次提升，尤其是中高频用户，外卖日均单量增速较4 季度加速，我们估算约为10%。2）闪购：品牌升级，累计交易用户数超5 亿（90 后占比2/3），1 季度单量及收入维持强劲增长，非食品类订单（3C、居家、美妆个护等）同比增超60%。3）到店酒旅：我们估算GTV 同比增速超30%，到店增速仍快于酒旅，下沉市场增长强劲，受益于行业线上渗透率提升，利润率稳定在健康水平。
　　关于即时零售竞争：管理层在业绩会强调应对竞争的投入决心和获胜信心，未来3年将投入1,000 亿元，从供应链升级、商户数字化转型等角度推动餐饮行业健康发展。在行业新玩家的大额补贴背景下，4-5 月，美团外卖餐饮品类日单量仍有稳健增长。我们认为，在政策指引下，竞争回归理性的速度或快于此前预期，三端生态平衡、履约效率、长效运营是平台竞争的关键。
　　财务预测及估值：我们预计2 季度总收入同比增13%，其中核心本地商业/新业务同比增10%/21%。预计外卖日均单量仍有稳健增长，收入增速慢于单量增速，考虑1P 模式下消费者补贴冲减收入。对于2025 年全年预测，我们预计总收入同比增15%（下调2%），其中核心本地商业/新业务同比增13%/20%。考虑即时零售供给侧投入、闪购用户心智争夺、到店酒旅下沉市场渗透等因素，我们下调核心本地商业全年经营利润10%；上调新业务亏损预测2%，优选亏损相对平稳，海外Keeta仍处于城市拓展阶段。估值角度，给予核心本地商业18 倍2025 年经营利润估值，下调目标价至177 港元（前值：215 港元），较最近收盘价有34%上涨潜力，维持买入评级。我们认为，尽管投入加码或带来短期利润率波动，但利好长期份额巩固和生态健康，我们仍看好公司在即时零售竞争中的效率优势及海外长期增长潜力。
　　风险：宏观消费预期疲弱；行业价格战影响大于预期；海外拓展不及预期。