25年三季度业绩好坏参半：收入略低于预期2%；核心本地商业运营利润因投资加大而未达预期，新业务运营利润超预期
　　夏季后补贴竞争趋于理性，与我们的预期一致；美团在高客单价市场中保持稳固的份额
　　增持：对2026年预测盈利复苏持乐观态度；目标价维持139港元
　　25年三季度业绩好坏参半
　　美团2025年三季度收入同比增长2%（上一季度为同比增长12%），达到955亿元人民币，比预期低2%。毛利润同比下降31%。调整后运营亏损为153亿元人民币，符合预期（对比上一季度低于预期79%）。其中，核心本地商业运营亏损140亿元人民币（同比增量投入约290亿元，而我们预计阿里巴巴同期增亏约360亿元），新业务运营亏损13亿元人民币（好于预期45%）。核心本地商业收入同比下降3%，主要由于平均订单价值和变现率下降导致即时配送收入减少，但订单量因补贴增加而加速增长。到店酒旅和新业务收入在三季度保持了稳健的两位数增长。调整后净亏损为160亿元人民币，低于预期15%，主要由于非运营项目如利息成本和公允价值变动，以及对AI技术的增量投资。净现金为1,180亿元人民币。
　　高客单市场份额稳固，竞争边际趋缓，助力盈利复苏前景管理层强调：1) 自10月以来行业补贴投入已降低，尤其是在"双11"大促季后，这与阿里巴巴关于预计2025年四季度将大幅减亏和UE改善的评论相似；2) 美团在15元以上和30元以上价格区间的订单中仍分别保持66%和70%以上的市场份额，这对整体盈利能力至关重要；3) 持续投资会员体系、AI智能体和供应链效率以强化竞争优势。我们预测25年四季度核心本地商业收入同比下滑1%（对比三季度同比下滑3%），其中即时配送收入降幅环比收窄，闪购保持良好的增长势头，到店酒旅维持两位数增长。我们预测核心本地商业运营亏损为118亿元人民币（对比三季度亏损141亿元人民币），绝对投资规模约220亿元（与我们当前对阿里巴巴的预测相近）。对于2026年，我们预计核心本地商业收入同比增长12%，运营利润达到180亿元人民币。
　　新业务扩张加速
　　25年三季度新业务亏损好于预期，主要由于美团优选业务减亏以及Keeta效率提升。管理层强调Keeta香港业务已于2025年10月实现盈亏平衡，比公司预期提前了7个月。在三季度，Keeta 8月进入卡塔尔，9月进入科威特和阿联酋，完善了在中东北非地区的布局。25年10月，Keeta在巴西开始运营。我们预计25年四季度新业务收入增速将加快至同比增长19%（三季度为同比增长16%），但由于新市场扩张，运营亏损将环比扩大至40亿元人民币。对于2026年，我们预计新业务收入同比增长18%，运营亏损收窄至84亿元人民币。
　　增持：目标价维持139港元，看好2026年复苏前景我们调整了25年至27年预测，目标价维持139港元。我们认为股价已反映了美团为捍卫市场份额所做的增量投资，随着竞争趋向理性化，2026年预测盈利复苏前景可期。我们的目标价对应86倍/23倍26/27年基础情形市盈率，以及24倍/15倍26/27年乐观情景下的市盈率（假设2026/27年UE恢复至0.5元/1元人民币）。上行催化剂：行业补贴进一步减少；AI、海外业务及其他新产品取得积极进展。主要风险：1) 宏观经济；2) 监管；3) 竞争。