公司1H24 收入和利润均超市场预期，我们上调2024-26 年盈利预测12-17%，上调目标价至20.4 港元，对应12%潜在升幅，维持中性评级。
　　1H24 超预期，上调目标价：1H24 收入同比增长44%，净利润+111%，其中创新药收入+81%，在总收入中的占比从1H23 的61.8%快速提升至77.4%，主要得益于B7H3 ADC 授权给GSK 的首付款收入（约合人民币13 亿元）。
　　扣除该部分一次性收入后，1H24 总收入、创新药收入和净利润分别+15%/+33%/+26%，超过我们和市场的预期，公司维持全年非BD 经营收入双位数增长的指引。基于扣除BD 后的收入，毛利率提升约1 个百分点，SG&A 费用率下降约4.5 个百分点，体现出强大的经营杠杆效应和营销资源投放回报率提升。根据强劲的1H24 业绩，我们上调公司2024-26 年收入/净利润预测3-4%/12-17%，上调DCF 目标价至20.4 港元，对应27 倍2025年市盈率/1.5 倍2025 年PEG（扣除BD 收入影响后）。考虑到该目标价对应有限的股价升幅（约12%），公司创新药业务持续强劲增长、但仿制药大单品仍面临集采隐忧，且当前股价对应24 倍2025 年市盈率，高于过去三年均值1.2 个标准差，我们维持中性评级。
　　核心疾病领域产品销售延续强势：1）肿瘤线收入（扣除BD 后）增长24%，核心品种阿美乐在一线NSCLC 中的治疗继续快速放量，公司预计全年销售额增长20%以上；考虑到今年简易续约降价幅度可能有限、辅助和局晚期适应症有望在2025 年获批并参加当年医保谈判，公司预计2026 年单品销售有望达到60 亿元。2）抗感染线和神经线收入分别+17%/+5%，恒沐、昕越等创新药品种表现良好。仿制药则继续承压，1H24 收入下降约15%，我们认为和代谢及其他领域品种面临的集采和同类竞争压力有关。
　　公司预计2H24-2025 年有望上市几丁糖，以及阿美乐和昕越的新增适应症，B7H4 ADC、Tyk2、GLP-1/GIP 双靶将启动III 期研究，未来每年还将推进8 个新品种进入临床阶段。