公司发布2024 年年报：全年实现收入122.61 亿元（+21.3%yoy），净利润43.72 亿元（+33.4%yoy）；其中，创新药实现收入94.77 亿元（+38.1%yoy），剔除GSK 授权收入后同比增速仍达28%、占比提升至74%，符合我们的预期。我们看好公司持续创新驱动稳定增长和BD，维持“买入”评级。
　　抗肿瘤及抗感染增长强劲，CNS 及代谢持续修复2024 年抗肿瘤/抗感染/ CNS/代谢及其他疾病实现收入81.22/14.64/13.79/12.96 亿元（+31.7/+15.4/+0.9/-0.2%yoy），主要受益于阿美替尼、艾米替诺福韦、伊奈利珠单抗等创新药快速放量，同时GSK 授权收入显著提升抗肿瘤收入。毛利率提升至91%，销售费用率/管理费用率降至31/6%，主因授权收入不产生成本；研发费用率提升至22%，反映公司持续的创新投入。
　　创新和BD 双轮驱动，孵化长期增长曲线
　　1）截止2024 年，已有7 款创新药、9 个适应症纳入国家医保目录（不含塞利尼索），此外共有40 个新分子实体的60+项临床在研。2）2024 年完成3 项lincense-in，产生计入研发开支的BD 项目费用2.47 亿元。3）2024年确认合作收入15.73 亿元；B7-H4 ADC/B7-H3 ADC 分别以15.7/17.1 亿美元总金额授权给GSK，小分子GLP-1 以20.1 亿美元总金额授权给默沙东，相应首付款（0.85/1.85/1.12 亿美元）分别计入2023/24/25 年。
　　重点在研进度更新：快马加鞭，拓展领域
　　1）阿美替尼：维持治疗已于3M25 获批，我们预计辅助治疗/一线靶化联合亦将于年内获批，2025 年销售额有望达60 亿级。2）HS-20093：国内小肺适应症处于III 期临床阶段，此外在研适应症还包括骨肉瘤等；GSK 已在海外启动Ib/II 期临床，我们预计其将于年内启动关键临床。3）HS-20089：
　　国内已进入卵巢癌III 期临床阶段；GSK 已在海外启动妇科肿瘤临床。4）HS-20094：降糖/减重分别处于IIb 期/III 期临床阶段，我们预计将于2027年商业化。5）除抗肿瘤外，公司积极布局自免领域，在皮肤类疾病中有望构建TYK2、IL23、BTK 等多产品协同，在肾病领域亦已布局多个在研资产。
　　盈利预测与估值
　　我们预计2025-26 年归母净利润为44.00/41.79（前值41.11/37.99）亿元（上调7/10%），并预计2027 年为47.14 亿元，对应EPS 为0.74/0.70/0.79元，调整反映阿美替尼等创新药的销售额预期上调。我们给予公司SOTP估值1414 亿港币（创新药DCF 估值1378 亿港币+仿制药PE 估值36 亿港币，前值1278+44 亿港币），对应目标价23.82 港币（前值22.28 港币）。
　　风险提示：临床试验风险；产品价格超预期下滑；海外BD 进展缓慢。