公司发布2023 年中报业绩，收入符合预期，利润表现超预期。2023 年上半年公司总收入33.4 亿元，同比增长15.4%（数据来自2023 年中报，下同），归母净利润同比增长72%至4.4 亿元，明显高于公司业绩预告中增速不低于65%的底线，且利润比疫情前19 年同期仍有7%的增长。
　　多品牌收入稳步复苏，成长品牌增速亮眼。1）主力品牌夯实根基。上半年最大品牌Koradior 收入同比增长11%至11.3 亿，收入占比34%，门店净关12 家至726 家（同比22 年底，下同）。第二大品牌NAERSI 收入增长9%至7.1 亿，占比21%，净关店18 家至460 家。NEXY.CO 收入增长强劲，上半年收入4.8 亿，同比增长25%，收入占比为14%，门店仅净增10 家至211 家，收入增长主要来自同店提升。2）成长品牌维持强劲增势。CADIDL 上半年收入2.2 亿，同比增长18%，收入占比7%，门店净增7 家至158 家。Elsewhere 在门店净减5 家至182 家的情况下，收入同比增长17%至2.7 亿，占比8%。La Koradior 收入同比大增30%至2.2 亿元，收入占比6%，门店仅净增1 家至44 家。NAERSILING 收入增长23%至2.5 亿，占比7%，门店净减2 家至95 家。
　　FUUNNY FEELLN 在门店净减7 家至104 家的情况下，收入增长18%至0.7 亿，占比2%，在各品牌门店净关或仅小幅开店的情况下，收入明显复苏，体现内在效率及运营质量的提升。
　　线下门店优化调整，同店提升明显，电商稳步增长。1）直营渠道收入高增，门店优化效果显现。
　　2023 年上半年，公司门店数量为1980 家，同比22 年同期的2023 家净闭店43 家，其中，直营店1543 家，占比78%，同比22H1 的1552 家净闭店9 家，环比22 年底净闭店12 家，但直营收入同比增长19%至27.2 亿元，收入占比81%，在运营体系迭代改进、加强培育购物中心运营专业知识、拓展优化店址，打造超级旗舰店拉动下，上半年渠道半年度的平均店效176 万，同比提升19.7%，同店提升15%以上，直营单品牌门店超过150 平的占比达到35%以上。2）加盟渠道仍在恢复，但跌幅环比22 年好转。上半年收入同比下降12%至1.6 亿元，占比5%，环比22 年下跌41%已有收窄，加盟店437 家，同比减少34 家。3）线上渠道稳步增长。收入达4.6 亿元，同比增长5%，占比14%，在线下客流恢复的情况下，仍实现小幅增长，且直播渗透率增长50%。
　　盈利能力提升，资产质量稳健。1）盈利能力环比、同比均有提升。上半年公司毛利率为75.3%，同比增加0.4pct，销售费用率同比下降2.8pct 至53.7%，管理费用率同比下降0.2pct 至8.7%，净利率13.2%，同比增加4.3pct。2）现金流充沛，资产质量健康。2022 年存货同比下降11%至9.1 亿元，经营活动现金流净额为9.15 亿，略降6.6%，资产负债率35%，资产质量相对稳健。
　　23 年零售回暖，公司在低基数、内部管理体系改革及高直营占比推动下，有望持续释放利润弹性。
　　维持2023 年零售额突破100 亿元，2025 年达到150 亿元的目标。23 年公司加速推进卓越商品计划改革，以核心SKU 撬动更大销售，驱动产品精准开发动销加快，并在供应链上加速整合，提升产品的质价比，为更快相应市场需求变化，订货会也由一年2 次改为一年4 次。渠道上，继续深化高效大店战略，提升购物中心店铺占比，促进店效、坪效双增长。
　　公司致力于打造中国轻奢品牌管理集团，从产品、渠道、供应链、数字化建设等方面全面升级，看好公司在全新定位和管理升级下，展现更强的增长动能和更大的发展空间，维持买入评级。考虑到公司中报业绩超预期，下半年有望延续高增势头，我们上调公司盈利预测，预计23-25 年净利润为9.3/10.8/12.6 亿元（原为7.3/9.0/10.8 亿元），对应PE 分别为9/7/6 倍，维持买入评级。
　　风险提示：品牌表现、渠道拓展不及预期；存货积压风险，消费恢复不及预期。