公司发布2023 年业绩，业绩表现符合预期。2023 年公司收入同比增长22.1%至69.1 亿元，归母净利润同比增长119%至8.4 亿元（数据来源于公司公告，下同），业绩表现符合预期。公司每股派息0.7 港元，派息比率达51%，股息率约为5%，连续4 年派息率在50%及以上。
各品牌均实现快速增长，同店提升为核心驱动。1）主力品牌稳健增长。23 年Koradior 品牌收入增长21%至23.9 亿元，收入占比35%，门店数净减少24 家至714 家，表明同店销售增长强劲。NAERSI 收入同比增长18%至14.6 亿，收入占比21%，门店数净减少24家至454家。NEXY.CO收入增长28%至10.3 亿元，成为赢家时尚第三个收入破10 亿品牌，收入占比15%，门店数净增30 家至231 家。2）成长品牌表现亮眼，新兴品牌持续孵化。轻奢品牌La Koradior 强势增长34%至4.6 亿元，收入占比7%，门店数净增加3 家至46 家。ELSEWHERE 收入增长20%至5.3亿元，收入占比7.7%，门店数量净减少15 家至172 家，店效提质增效效果明显。CADIDL 收入增长23%至4.3 亿元，收入占比6.2%，门店净增10 家至161 家。NAERSILING 收入增长22%至5 亿元，收入占比7.2%，门店数净减少2 家至95 家。新兴品牌FUUNNY FEELLN 收入增长12%至1.4 亿元，收入占比2%，门店净减少20 家至91 家。
线上抖音增长强劲，线下直营坪效高增。1）线上渠道布局深化，稳定增长。线上收入同比增长8%至9.7 亿元，其中天猫增长4%至2.4 亿元，占电商平台的25%；唯品会同比增速10.5%至4.4 亿元，占电商平台的45.5%；EEKA 同比减少42%至0.7 亿元，占比7.4%，主要与线下消费全面恢复、线上销售占比下降有关。抖音增长39%至1.9 亿元，收入占比19.3%。2）线下门店规模收缩，结构优化驱动店效表现亮眼。2023 年线下店铺达1964 家，净减少42 家。其中直营门店达1525 家，比年初净减30 家，直营收入同比增加25%至55.6 亿元，占比80%。经销门店439 家，比年初净减12 家，收入同比增长15%至3.8 亿元，占比6%。2023 年公司新开直营店铺平均面积接近200 平，200 平及以上直营店铺达到361 家，占比24%，推动店效改善明显。
2023 年直营店坪效同比增长18%，直营店效增长28%达到365 万，TOP 单店销售收入2000 万以上，千万店超50 家。线下直营店中百货公司占比下降2pct 至65%，购物中心维持在12%。
盈利能力大幅改善，存货周转效率提高。1）费用率下行，盈利能力稳增。在公司产品减少打折促销、供应链集约化管理双管齐下带动下，毛利率连续6 年稳步提升，23 年达75.3%，同比提升0.18pct。销售费用率54.7%，同比下降2.5pct，管理费用率为8.8%，同比下降1.8pct，净利润率大幅提升5.4pct 至12.0%。2）存货周转改善，现金流充沛。存货周转天数达到233 天，同比下降23 天，应收账款周转天数下降4 天至31 天，经营活动现金流达15.7 亿元，资金充裕。
卓越商品体系成效显现，目标2024 年零售额达105 亿元。公司卓越商品体系落地约一年，取得的成效显著，明确品牌的核心品类，在划分主销款、畅销款及时尚款等产品结构上持续沉淀方法论，提高新款产品产销比。同时积极扶持核心供应商，23 年前5 大供应商占比增加2.15pct 至30.67%，平均降本超过10%，持续促进与头部生产供应商合作，尝试产区转移。24 年公司将继续推进产品升级、渠道优化，带动店效提升，目标零售额达到105 亿元。
公司坚持线下渠道优化和线上渠道建设，各品牌稳中有升，数字化转型与商品体系改革稳步推进，维持“买入”评级。考虑到当前零售环境复苏仍相对较弱，我们略微下调公司24-25 年盈利预测，并新增26 年盈利预测，预计24-26 年净利润为10.1/11.7/13.7 亿元（原24-26 年为10.8/12.6亿元），对应PE 分别为9/7/6 倍，维持“买入”评级。
风险提示：品牌表现、渠道拓展不及预期；存货积压风险。