公司12 月19 日宣布拟以配股、可转债融资7 亿美元，我们预计主要用于补充现金流及海外产能建设。公告后，公司当日收跌6.61%，主要系市场担忧公司此举是公司现金紧张的表现或配售稀释股权。公司现金成本行业领先， 24Q4 硅料业务有望实现现金流回正。我们认为不必过度担忧公司的现金状况。近期光伏政策逐步落地，行业估值有所下修，下调目标价为1.92港元（前值2.29 港元），维持“买入”评级。
　　拟以配股、可转债融资7 亿美金，用于补充现金流及海外扩产协鑫科技发布公告，宣布公司与配售代理订立配售协议，承配人将认购最多15.6 亿股股份，配售价为每股1 港元（较最后交易日折价17.36%），配售所得款项净额用作资本性支出及一般营运资金用途；同时，公司正与潜在独立投资者磋商可能发行及认购可转债，预计本金总额最高达5 亿美元，本轮融资总额有望达7 亿美元，我们预计或将用于补充现金流以及海外产能建设。
　　现金成本行业领先，偿债压力较小
　　公告当日，公司股价收跌6.61%，市场担忧公司此举是公司现金紧张的表现或配售稀释股权。我们认为由于电耗等成本优势，公司在当前硅料价格下已经能够覆盖现金成本。24Q3 公司颗粒硅现金成本为33.18 元/kg，环比-5.71%，考虑到产线技改已阶段性完成，产能利用率有望回升，我们判断Q4 部分基地现金成本或降低至30 元/kg 左右，公司现金成本行业领先。根据Infolink 统计，24 年12 月18 日颗粒硅不含税价格为31.86 元/kg，高于公司现金成本。截至24 年6 月底，资产负债率为41.29%，较年初下降0.33pcts，优于同环节龙头企业，且部分短期债务已续期完成，公司偿债面临的流动性压力较小。
　　盈利预测与估值
　　我们维持24-26 年归母净利润为-36.62/+17.04/+39.15 亿元，同比增速分别为-245.89%/+146.54%/+129.71%，我们判断若配售完成，下修EPS 为-0.13/+0.06/+0.14 元（前值为-0.14/+0.06/+0.15 元）。近期光伏政策逐步落地，行业估值有所下降，可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为23.7 倍（前值33.9 倍），考虑到公司颗粒硅成本优势显著，有望充分受益于产业链价格修复，给予公司25 年30 倍PE，人民币：港元为1：1.065，对应目标价为1.92 港元（前值2.29 港元，25 年35 倍PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：硅料价格波动超预期；下游需求不及预期等。