23 年利润高增，尽显龙头本色
　　公司公告23 年业绩：23 年收入855 亿元，同比+44%，归母净利润53 亿元，同比+196%，经营性现金金额同比+4%至114 亿；23H2 收入环比+7%，净利润环比+24%。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为2.22/2.60/2.98元，Wind 一致预期下可比公司2024E PE 均值为12x，考虑公司头部地位稳固、24-25 年利润增速较快、规划股权激励，给予其12x 24E PE，对应目标价29.27 港币，维持买入评级。
　　23 年利润增速大幅跑赢收入，发布股权激励彰显长期发展信心23 年集团利润增速大幅跑赢收入，主要系：1）费用端管控有力：销售/管理费率同比-0.14/-2.6pct，2）过往利润承压项目释放：金融资产净减值损失转回1.7 亿元/金融资产公允价值减值减少使得其他支出同比-2.9 亿元/财务收入同比+1.5 亿元/联营企业享有的溢利由亏转盈，3）资本开支同比-37%，4）高利润率的金融分部贡献降低，毛利率同比-0.1pct。集团24 年发布股权激励计划，目标24/25/26 年收入不低于948/1091/1255 亿元、销售利润率不低于7.5%/8%/8.5%，彰显长期发展信心。
　　出口+天然气重卡节节攀高，重卡23 年完美收官报告口径，集团23 年重卡销量同比+44%至23w，收入同比+50%至753亿元，其中出口销量同比+47%至13w，出口收入同比+58%至411 亿元。
　　国内外销量共振，释放可观规模效应，23 年重卡营运溢利率同比+0.6pct至5.8%，单车溢利同比+0.3 万元至1.92 万元。往后看，我们预计集团仍可享受细分赛道景气向上+份额提升的红利：1）我们预计24 年重卡行业总销量105~110 万辆，同比+15%，其中出口28~30 万辆、LNG 重卡20~23万辆。2）23 年批销口径，集团份额高达25.7%，同比+2pct，集团在出口领域优势稳固、LNG 凭借中高端产品后来居上、主流牵引车赛道地位稳固，预计24 年维持强劲态势，销量30~33 万辆，同比+30%~+40%。
　　轻卡/发动机/金融业务略有承压，期待营运进一步好转轻卡上，23 年集团轻卡销量同比+21%至9.7 万辆，收入同比+21%至103亿元，营运亏损率为6%，单车溢利亏损0.65w，主要系轻卡竞争激烈，销售研发投入较多所致，但较22 年已有收窄，往后随公司聚焦在重点细分市场保障份额、优化营销网络提升效率，期待轻卡亏损进一步收窄。发动机上，23 年收入同比+27%至146 亿元，销量同比-3.5%，但因总成零件销售增加，营运溢利率同比+13.7pct 至14.2%。金融业务上，23 年收入同比-19%至139 亿元，营运溢利率同比+15.7pct 至55.6%，主要系业务规模有缩小，利息收入减少，但受益于借款利率下降，利息开支降幅更高。
　　风险提示：商用车销量不及预期；原材料涨价超预期。