公司近况
12 月12 日，中国奥园进行反向路演。
评论
我们预计公司仍将实现强劲的盈利增长，但当前市场一致预期或小幅下修。我们预计2019 年核心净利润同比增长53.5%至39.5 亿元，2020 年同比增长52%至60.0 亿元，相比之下当前市场预期分别为42.1 亿元和63.1 亿元。我们认为2019 年销售毛利率可能小幅下滑至27-28%（2018 年为29-30%），并且销售费用和财务费用的增加可能导致2019 和2020 年的核心净利率从2018 年的8.3%分别降至7.5%和7.1%。然而，强劲的收入增长（2019-2020 年年均复合增速为65%）将为盈利增长提供有力支撑。
财务状况可能适度面临压力。我们预计2019 年末净负债率在70%以上（历史水平为50-60%），主要考虑到公司拿地支出（我们预计2019 年土地价款占销售的40-50%）以及对百年人寿33 亿元的投资。我们认为2019 年末的平均融资成本有望保持稳定（2019中期为7.4%）。
我们预计2019 年销售额稳健增长。我们认为2019 年销售额能够同比增长27%至1160 亿元，前11 个月已经完成该销售目标的87%。
我们认为公司2020 年想要达成与其他全国前30 名房企（如龙光，美的置业）相近的20-25%的销售增长可能有更大不确定性，主要考虑到公司土储相对吃紧（2019 年中期可售资源为2620 亿元，相比之下2020 年实现上述增长所需要的货量为2350-2400 亿元），并且3 个城市更新项目的转换速度放缓（公司计划转化11 个项目）。
估值建议
我们将2019 和2020 年盈利预测分别下调5%和6%至39.5 亿元和60 亿元，主要反映毛利率的调整。
我们维持跑赢行业评级，但是下调目标价2%至13.6 港元（对应5.5 倍2020 年市盈率，20%的NAV 折让和20%上行空间）以反映每股盈利的变化。公司目前交易于4.6 倍2020 年市盈率（以及35%的NAV 折让），我们认为这一估值在短期内已经比较饱满，且认为未来股价表现可能更为波动。
风险
2019 年销售和业绩低于我们预期。