深耕大湾区、全国扩张，多维发展、明星团队、跨越式成长
中国奥园于1996 年在广州成立，2007 年在港股上市。历经25 年发展，公司从珠三角走向全国， 19 年销售规模突破千亿，属千亿房企中规模增速最快之一，并且形成以房地产开发为核心主业、商业地产等为辅业的多元业务结构。公司积极引入明星管理团队，优化经营治理水平。近年来加大激励力度，14年、16 年、18 年股权激励占比分别为0.36%、0.37%、0.93%，并且计划未来十年股权激励最高占比总股本达10%，目前已授0.93%。股权结构稳定，郭氏家族合计持股55%；分红积极，09-19 年平均分红率达38%；股息高企，20E股息率达8.4%。此外，公司物管子公司奥园健康分拆上市增厚公司估值。
销售迈上千亿台阶、实现跨越式增长，战略逐步转向区域深耕
公司15 年开始扩张加速，16-19 年3 年销售额CAGR 达 66%，优于TOP30销售额CAGR43%，销售增速行业领先；19 年，公司销售达1,181 亿元，同比+29%，行业排名第27 名，较上年提升6 位；19 年末合计布局93 城，初步完成全国化布局，19 年华南、中西部、华东、环渤海销售额占比分别为36%、26%、23%、11%、4%，区域分布均衡。19 年单城市销售金额13 亿元，属主流房企最低水平，未来仍有较大提升空间；16-19 年结转金额CAGR 达 62%，归母净利润CAGR 达68%，处于行业领先水平。千亿规模之际，公司发展战略将逐步从城市扩张转为区域深耕，提升单城市销售额，进入发展新阶段。
拿地积极、全国扩张、渠道多元，土储质优量足、重仓大湾区
公司拿地积极，17-19 年拿地/销售面积比分别达287%、142%、138%，明显高于同行。并且拿地特色鲜明：1）拿地渠道多元，19 年收并购、招拍挂、旧改拿地分别占比79%、19%、2%；2）收并购占主导，利于成本控制，土储楼面价/销售均价比仅25%；3）拿地小盘化，17-19 年单盘平均面积22、20、19万方，拿地到开盘时间8.8、8.2、7.5 个月，当年拿地开盘比47%、52%、55%，周转效率持续提升；4）旧改拿地优势凸显，潜在旧改货值超2,260 亿元，其中大湾区占比达89%。公司土储质优量足，19 年末土储超4,503 万方（权益比79%）/5,348 万方（含旧改后），货值4,550 亿元/6,810 亿元（含旧改后），覆盖19 年销售达3.9 倍/5.8 倍（含旧改后）。
财务健康，ROE 逐年走高、表现优异，充裕预收助力业绩稳定
19 年末，公司净负债率75%、现金短债比1.6 倍，处于行业中游水平，20Q1长短债比1.6 倍、融资成本7.5%，19 年信贷评级获提升，20 年新增融资成本有所下行。公司毛利率稳定在30%左右，周转率有所改善，权益乘数走高至14.6 倍，推动ROE 提升至31%，表现优异。19 年末，预收款861 亿元，同比+44%，可覆盖19 年营收170%，助力后续业绩稳定释放。此外，我们测算公司NAV 约580 亿港元、每股NAV 为23.5 港元/股、现价较之折价55%。
投资建议：多元拿地、多维发展，成就跨越式成长，首次覆盖、给予“强推”
中国奥园历经25 年发展，实现了从珠三角区域性房企，向全国化布局房企的跨越。公司多元化拿地能力突出，土储质优量足且成本低廉，近年来销售增速行业领先，推动后续业绩持续高增。我们预测公司2020-22 年每股收益分别为2.34、2.81 和3.31 元，并按照NAV 折价45%给予目标价13.0 港元、相当于20PE5.1 倍，首次覆盖、并给予“强推”评级。
风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧