事件：公司发布1Q24 业绩，实现收入17.8 亿元，同比下滑4.8%，主要系公司主动缩减CDN 业务规模以及更严格地筛选行业云项目，但部分被AI 收入的增长抵消。1Q24 毛利率达16.5%，同比/环比提升6.1pcts/1.8pcts，实现了连续七个季度持续稳步提升，再创历史新高，主要受益于公有云业务收入结构优化、行业云项目质量提升及有效的成本控制。1Q24 归母净亏损3.6 亿元，经调整EBITDA 首次转正，对应经调整EBITDA 利润率1.9%。
持续赋能小米&金山生态，1Q24 AI 收入保持强势增长。1Q24 公有云实现收入11.9 亿元，同比/环比提升2.9%/12.9%，主要受益于AI 收入提升。1Q24公司在AI 业务、生态系统赋能、CDN 战略调整三个方面均取得积极进展：
1）AI 方面，业绩会上公司表示1Q24 AI 收入达1.6 亿元，环比增长93%，占公有云业务收入的13.5%，AI 业务的扩张也带动公司客户与行业分布实现进一步多元化。2）生态赋能方面，公司积极把握小米汽车、WPS AI 在训练和推理端的用云需求，1Q24 来自小米&金山生态伙伴公司的收入贡献已达19%，同比提升4pcts。3）CDN 调整方面，公司持续推进CDN 业务的战略调整，1Q24 CDN 业务营收占比为23%、与4Q23 持平，但公司进一步通过推广高附加值产品销售、控制内部采购成本、扩大供应商覆盖范围以及优化市场价格和服务提供，持续提高CDN 的盈利能力。
春节效应导致1Q24 行业云营收承压，持续深耕优势细分领域。1Q24 行业云实现收入5.9 亿元，同比/环比下滑17.2%/12.3%，主要由于公司严格筛选标准、缩减低利润率项目规模，叠加Q1 春节假期影响项目交付。1Q24Camelot 在维持已有大客户合作稳定的基础上新签4 家客户; 此外公司继续聚焦公共服务、医疗健康、金融服务三大垂直领域，更加专注于高附加值产品和服务，并围绕客户需求持续打磨核心技术。
展望2024 全年：1）AI 将成为推动公有云业务增长的重要引擎：公司积极把握AI 发展机遇，一方面进一步提升基础设施投资力度，1Q24 资本开支超过12 亿元，为未来AI 训练所需的大规模集群部署能力铺路；另一方面公司成立全资子公司“北京金山智能科技有限公司”，把握企业智能数字化转型和AI 专业服务机遇；2）盈利提升趋势有望延续：营收结构的改善+上游成本的管控，均有望带来利润端的持续增长，我们预计24 全年公司毛利率有望稳步提升至17%，经调整EBITDA 率有望达4%水平。
盈利预测、估值与评级：1Q24 金山云实现了自成立以来首次调整后EBITDA转正，我们认为，金山云作为小米&金山生态系统内的唯一战略云平台，有望持续受益于SU7 交付以及WPS AI 商业化带来的高性能算力需求，考虑到盈利能力有望持续改善，我们上调24-26 年归母净利润3.1%/0.5%/0.5%至- 13.2/-10.0/-8.8 亿元，维持公司“增持”评级。
风险提示：云行业竞争加剧、行业云拓展不及预期、AI 进展不及预期等