核心观点：
　　Q4 业绩高增，杠杆持续下降。公司发布2024 年年报，实现营业收入213.3亿元，同比-7.2%；归母净利润人民币56.94 亿元，同比-7.5%。分季度归母净利润Q1/Q2/Q3/Q4 同比分别为-45%/-24%/-40%/+83%，2024 年（剔除代理款项）杠杆率降至4.96 倍，加权ROE 下降至5.52%。2024年公司境外业务收入占比约25%，国际化能力突出，积极布局互联互通机制全枢纽交易所，新增覆盖哈萨克斯坦、韩国、马来西亚三个亚洲市场。
　　泛财富管理凸显高阶能力，助力稳健发展。2024 年（1）经纪业务净收入42.63 亿元，同比-6%。财富管理总客户数近850 万户，较上年增长25%；投顾产品保有量连续四年正增长，代销规模同比-19%；代销收入8.9 亿元，同比-29%，占经纪业务比重达到21%。（2）2024 年资管业务收入12.09 亿元，同比持平；基金业务收入15.65 亿元，同比-11%。中金基金公募管理规模同比+63%；私募股权管理规模同比+14%。
　　固收业务高增，投行及投行资本化业务受市场拖累显著下滑。2024 年（1）自营投资收益102 亿元，同比-6%，私募基金投资减少、投资公募REITS估值下滑拖累投资业务。公司应付衍生业务款项880 亿元，同比+4%。
　　固收业务分部收入同比+47%，债券TPL 和OCI 均有明显增长。（2）投行业务收入31 亿元，同比-16%，保持国际化龙头优势，并购业务十年稳居国内第一。（3）两融收入22 亿元，同比-20%。
　　盈利预测与投资建议。在行业头部化、国际化、客群机构化的发展浪潮下，公司综合优势突出，用资效益及能力领先同业，预计公司国际化引领增长，建设一流投行下维持龙头地位。预计公司2025-2026 年归母净利润分别为75 亿元、84 亿元，鉴于近五年H 股PB 中枢0.4-1.4 倍，给予H 股2025 年0.8 倍PB 估值，合理价值为21.55 港元/股，维持H 股“买入”评级。（除非特别注明，报告货币为人民币；HKD/CNY=0.93）。
　　风险提示。经济下行超预期，政策变动不及预期，权益市场波动等。