2022 年收入与股东净利润大超市场预期
　　公司2022 年全年收入同比增长16.8%至113.3 亿元（人民币，下同），毛利同比增加18.0%至49.7 亿元，股东净利润同比增加59.9%至15.8 亿元。分板块看，中间体业务收入同比减少5.9%至约16 亿元，原料药及制剂业务收入则分别同比增加30.4%及13.0%至51.8 亿与45.6 亿元。国内疫情期间公司原料药销售量价齐升，销售收入大超预期。制剂业务中市场最关注的胰岛素产品2022 年受集采影响收入同比下降18%，但降幅小于预期。胰岛素领域主要产品甘精胰岛素在降价后销量同比大增超四成，导致收入超越预期。2021 年上市的门冬胰岛素销售收入也略超预期。利润层面，公司2022 年销售管理费用率同比下降3.2 个百分点，导致股东净利润大超市场预期。
　　国内市场原料药价格高企，上调原料药业务收入预测公司原料药业务主要产品包括头孢与半合成青霉素等，2022 年下半年以来由于国内疫情与甲流等影响，这些产品市场价大幅上涨，目前也处于高位。管理层表示今年仍有可能根据市场情况上调出厂价，因此我们上调原料药业务收入预测，预计2022-25E 年原料药业务收入CAGR 为6.8%。
　　胰岛素业务走出集采阴霾
　　国内2022 年7 月起实施胰岛素集采导致中选产品平均降价48%，我们原先对胰岛素收入做了保守预期，但甘精胰岛素与门冬胰岛素在降价后销量大幅提升，表明产品在医疗机构认可度很高。目前胰岛素集采已过，未来销量将继续提升，因此上调胰岛素业务收入预测，预计2022-25E CAGR 为13.8%。
　　维持“买入”评级，目标价上调至6.65 港元
　　综合以上情况，我们将公司2023-24E 收入预测分别上调26.0%、24.3%，股东净利润预测分别上调26.9%、14.8%。我们仍然按照7.0 倍2023E PER 定价，目标价定为6.65 港元，对应23.0%上涨空间，重申“买入”评级。
　　风险提示：1）原料药价格波动可能导致销售不达预期；2）胰岛素产品市场竞争可能加剧；3）新上市的门冬胰岛素推广效果可能不达预期