核心观点
　　公司24H1 营收保持稳健增长，利润端表现良好。中间体原料药业务保持高景气，制剂板块胰岛素产品保持良好增长，动保业务在去年同期高基数基础上仍保持快速增长，抗生素品类中β-内酰胺酶抑制剂类受集采影响收入略有波动。公司降本增效推进，盈利质量持续提升，研发管线快速推进。分红派息保持高比例，持续回馈股东。展望未来：1）GLP-1 研发管线持续推进；2）动保业务新产能投放推动增长；3）中间体原料药有望稳健经营。
　　看好公司长期发展。
　　事件
　　公司发布2024 中期业绩公告及派息公告
　　8 月30 日，公司发布2024 中期业绩公告，24H1 实现收入71.76 亿元，同比增长3.90%；归母净利润14.91 亿元，同比增长16.11%。业绩符合此前预期。
　　此外，董事会宣派截至2024 年6 月30 日的中期股息每股人民币16 分，共计2.91 亿元，中期派息比率为19.5%。
　　简评
　　中间体原料药高景气，动保业务高基数下仍快速增长
　　24H1 公司实现营业收入71.76 亿元，同比增长3.90%；归母净利润14.91 亿元，同比增长16.11%。公司上半年营收保持稳健增长，利润端表现良好，主要受益于中间体原料药价格整体稳定、需求端保持高景气，收入端受制剂板块收入下滑影响略有波动，业绩符合此前预期。分红派息保持高比例，中期派息比率较去年同期提升2.5 个百分点，持续回馈股东。
　　分板块来看：1）中间体原料药业务高景气：24H1 公司中间体对外销售收入13.14 亿元，同比增长25.4%，分部利润率34.7%，同比+4.4 pct；原料药对外销售收入34.64 亿元，同比增长1.2%，分部利润率13.3%，同比+2.2 pct。24H1 公司中间体原料药业务受益于下游需求端景气度，保持良好增长势头，主要品种价格保持稳定，同时上游板块生产成本持续改善，产业链优势显现，带动公司盈利水平提升。分地区来看，国内仍为最大市场，24H1 中间体原料药在中国销售33.51 亿元，同比+7.8%，占中间体原料药板块比例为70.1%；24H1 中间体原料药合计实现海外销售14.27 亿元，同比增长4.8%，主要出口区域为欧洲和印度，24H1 欧洲销售4.12 亿元，同比-4.6%，占比8.6%，；印度销售3.77 亿元，同比+13.6%，占比7.9%；上半年国内需求端稳健增长，海外市场印度、中东保持双位数以上增长，业务整体维持高景气。
　　2）制剂业务略有波动：24H1 公司制剂产品对外销售收入23.98 亿元，同比略微下降1.6%，拆分来看，（1）糖尿病产品收入5.45 亿元，同比上升9.5%；（2）动保业务收入6.71 亿元，同比上升25.7%；（3）抗生素制剂产品中，半合成青霉素类3.28 亿元（+7.1%），头孢类0.95 亿元（+2.2%），β-内酰胺酶抑制剂类3.25 亿元（-42.9%），碳青霉烯类1.40 亿元（+2.3%）；（4）其他制剂3.11 亿元，同比上升3.8%。制剂板块收入波动主要由于2023 年公司注射用哌拉西林钠他唑巴坦钠中标第八批集采，24H1 公司β -内酰胺酶抑制剂类收入下降42.9%，其余抗生素品类仍保持稳健增长。公司胰岛素产品保持良好增长势头，2024 年4 月全线胰岛素产品以A 类中选胰岛素专项接续集采，采购量增加52.5%，后续产品销售有望借助集采持续拓展。动保业务在去年同期高基数基础上仍保持快速增长，2024 年3 月公司与新西兰New Zealand Riverland Foods 合作，进入高端宠物市场，并启动向国际市场拓展步伐，后续进展值得期待。
　　降本增效推进，盈利质量持续提升。公司24H1 毛利率46.61%，同比+ 0.08 pct，毛利率基本持平；净利率20.78%，同比+ 2.19 pct；盈利能力持续提升。从费用端来看，24H1 销售费用率9.85%（-4.27 pct），管理费用率4.93%（-0.58 pct），研发费用率6.23%（+1.32 pct），财务费用率0.35%（-0.21 pct），公司销售费用下降明显，预计与部分品种集采后推广费用减少有关，管理费用控制良好，研发投入保持高强度，公司对基础研究和产品管线持续保持投入。2024H1 公司研发投入4.79 亿元，同比增长36.9%，其中费用化研发投入4.47 亿元，资本化研发投入0.33 亿元。目前公司已建立覆盖生物研发、化药研发、创新药研发、动保研发、临床研究及对外合作等多个平台的全面的研发体系，开发中的人用药新产品达44 项，其中19 项为一类新药。相应品种研发及上市进展推进将持续提升公司的竞争力和创造力。
　　未来展望：1）GLP-1 研发管线持续推进：公司利拉鲁肽注射液已申报上市，预计2024H2 有望获批；司美格鲁肽注射液糖尿病适应症已完成III 期临床，24 年5 月III 期临床试验总结会顺利举行，产品预计2025 有望获批上市，三靶点UBT251 注射液24 年8 月完成国内Ⅰa 期临床研究，目前已推进至Ib 期临床；德谷胰岛素利拉鲁肽注射液已进入临床III 期，后续GLP-1 管线进展值得关注；2）动保业务新产能投放推动增长：公司动保业务近年来保持良好发展态势，内蒙古联邦动保新厂区、河南联牧兽药基地建设稳步推进中，珠海高栏港动保也已于2023 年底启动建设，新产能预计未来两年内有望逐步释放，带动公司动保板块业绩持续增长；3）中间体原料药稳健经营：公司主要原料药及中间体产品2024 年以来市场报价基本平稳，预计主要品种竞争格局24年保持稳定，印度PLI 计划在原料药领域总投入及单品种投入均有限，且在发酵条件、能源电力供应及产业链配套等方面存在短板，短期影响预计有限。
　　盈利预测
　　我们预测2024-2026 年，公司营收分别为147.79、159.23 和175.96 亿元，分别同比增长7.6%、7.7%和10.5%；归母净利润分别为30.38、33.08 和37.15 亿元，分别同比增长12.5%、8.9%和12.3%。折合EPS 分别为1.67 元/股、1.82 元/股和2.04 元/股，对应PE 为5.5X、5.1X 和4.5X，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　主要产品价格波动风险：公司现有三大业务收入来源包括中间体产品、原料药及制剂产品，中间体产品主要涉及6-APA 和青霉素G 钾盐，原料药产品以阿莫西林、氨苄西林等为代表，相关品种价格近年来呈上涨态势，未来如价格发生明显波动将影响公司主营业务收入增长。
　　行业竞争加剧风险：目前公司主要产品所处市场竞争格局相对稳定，未来如果价格进一步上涨带来更多竞争者加入市场，竞争加剧可能导致公司盈利水平下降；此外印度等国际市场如有新增产能供应可能对公司相关品种价格带来影响。
　　品种风险：目前国家药品集中带量采购以及医保谈判工作逐步常态化，公司目前尚有部分品种未被纳入集采，未来被集采后相关品种价格下降可能对该品种收入带来一定影响。
　　海外需求变化风险：公司目前产品及未来产品销售中均有一定比例用于出口，海外需求如果出现下滑将对公司业绩造成不利影响。
　　原料成本上升风险：公司在抗生素领域涉及中间体、原料药到制剂产业链全过程，上游发酵过程主要原材料包括玉米，大豆等大宗品种，相关原料价格波动将对公司利润水平产生不利影响。