抗生素龙头企业，掘金动保及代谢领域
　　联邦制药覆盖抗感染、糖尿病、动保、眼科等业务领域。公司抗生素中间体及原料药板块近些年盈利能力显著提升；胰岛素系列产品受集采影响保持稳定，其中门冬胰岛素实现快速放量；动保业务，通过与牧原食品等集团化客户合作，打通产业链上下游，动保业务实现快速增长。展望未来，公司抗生素领域竞争格局稳定；糖尿病领域众多产品陆续上市；动保板块供需共振。考虑公司代谢领域产品陆续获批、动保业务新产能投产，UBT251 注射液开启全球多中心临床，UBT37034、TUL01101、TUL12101 滴眼液等创新药进展顺利，我们看好公司长期发展，预计公司2025-2027 年净利润分别为28.39/24.52/27.05 亿元，当前股价对应PE 分别为9.3/10.7/9.7 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　抗生素格局稳定，代谢类及动保类产品快速获批，UBT251 开启全球临床抗生素：近些年受市场需求旺盛驱动，公司6-APA 及青霉素工业盐满产满销，价格处于高位水平。2025 年行业需求有所下降，产品价格有所下行，在供给端稳定的格局下，预计行业价格水平有望逐步企稳。
　　代谢类：胰岛素集采落地，门冬胰岛素销售收入实现快速增长。近些年公司大幅增加制剂领域研发投入，利拉鲁肽注射液于2025 年3 月获批，德谷胰岛素注射液、司美格鲁肽注射液（糖尿病）预计2026 年获批，德谷门冬双胰岛素混合注射液、德谷胰岛素/利拉鲁肽注射液、司美格鲁肽注射液（体重管理）预计2027年获批，UBT251 注射液（超重/肥胖）预计2028 年获批上市。此外，公司UBT251注射液海外权益授权给诺和诺德，预计2026 年有望开启全球多中心临床。
　　动保类：公司动保业务以畜类为主导，逐步拓展禽类、水产及宠物用药等，公司β-内酰胺类全系列产品、青霉素类兽药制剂处于行业领先地位，2024 年公司动保板块上市22 个产品，未来几年预计每年上市10 个以上产品，三大核心生产基地预计今明年陆续投产，有望驱动公司动保业务迎来新一轮快速发展风险提示：研发进度不及预期的风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险。