基于我们调整后的预期净息差、信用成本和不良率, 我们修订2015/16/17 年盈利预测0.1%/-2.0%/-7.2%, 预期净利润将同比增长0.2%/-0.6%/3.2%,我们的盈利预测大致与市场预期相符
由于净息差收窄和首次派发优先股分红,抵消了非利息收入的快速增长和信用成本下降的影响,2015 年4 季度的净利润应同比微降0.1%至380 亿元人民币。国内市场的资产质量无可避免地有所恶化,但是庞大的海外业务应有助中行抵御中国增长放缓
根据目标市净率0.86 倍和2016 年预测每股净资产4.95 元人民币计算出我们的目标价4.72 港元。中行是我们覆盖范围内的首选股,因为我们相信在目前的经营环境下,中行的海外业务较多,应比同业更为坚挺
国内市场面临双重逆风,调整2015-2017年的盈利预测
我们调整2015/16/17 年净利润0.1%/-2.0%/-7.2%,预期净利润将同比增长0.2%/-0.6%/3.2%。连续降息和利率接近全面市场化使净息差受压,我们预计中行2015/16/17 年的净息差同比收窄14/8/6 个基点至2.11%/2.03%/1.97%,收窄幅度比港股同业相对较小。由于中行的海外业较多,预期资产质量的压力小于其他港股同业。我们下调2015/16/17 年不良率12/20/21 个基点至1.57%/1.80%/1.93%,因而下调信用成本5/9/3 个基点至0.68%/0.68%/0.66%。
2015 年4 季度净利润或同比微跌0.6%至380 亿元人民币,主要归因于净息差收窄使得净利息收入同比下跌6.1%。我们认为非利息收入同比大幅增长72.0%和信贷成本放缓到0.60%应可抵消部分净利息收入下降的影响,但国内市场的资产质量应会进一步恶化,预计不良额和不良率将双升。
催化剂和估值:估值后移至2016年
我们将长期净资产收益率假设从12.57%下调至10.27%,以反映降息和利率市场化使净息差收窄和资产质量恶化压力上升的负面影响。基于2016年年底人民币兑港元汇率0.90,以及2016 年预测每股净资产4.95 元人民币,并按照调整后的目标市净率0.92 倍(之前为1.12 倍)计算,我们将目标价调整为4.72 港元(之前为5.98 港元)。
中行现估值为2016 年预测市净率0.57 倍,2016 年预测市盈率4.81 倍。我们认为相对于其0.95 倍的历史平均市净率,估值吸引,重申买入评级。