投资逻辑
　　公司由中烟总公司控股，定位于中烟体系资本市场运作及国际业务拓展平台，全面助力中烟国际化发展。23 年营收/归母净利分别达118.4/6.0 亿港元，19-23 年CAGR 分别为7.2%/17.0%。24H1 公司营收/归母净利分别+12.4%/+40.8%，ROE 多年维持在20%以上。
　　特许经营权奠定公司业绩基本盘，稀缺性+确定性属性凸显。
　　烟叶进出口业务：进口量价齐升仍可期，出口区域开拓供增量。公司负责独家经营烟叶进口(受制裁国家及地区除外)及向部分地区出口烟叶类产品。该业务为公司的核心业务，24H1 烟叶进口/出口营收分别同比+5.5%/23.0% 至68.0/9.2 亿港元， 占比分别达78.2%/10.5%。进口方面，根据欧睿预计，24-28 年中国卷烟零售量CAGR 为0.3%，而考虑国内雪茄需求正提升，高端烟叶进口有望显著增多。整体来看，烟叶进口业务仍有望迎来小幅量价齐升。出口方面，22 年起中国烟叶播种面积已止跌企稳，供给压力缓解，需求侧来看，欧洲地区扩张有望进一步带动烟叶出口业务成长。
　　卷烟出口业务：销量提升具备双重驱动，盈利弹性可期。公司负责向全球部分市场销售中烟旗下卷烟。由于出入境人流恢复，公司23年该业务营收同比+875.8%至12.1 亿港元，占比达10.2%，24H1 该业务营收同比+128.0%。展望后续，依托出入境客流进一步恢复（24年全国出入境人次恢复至19 年的91%）叠加公司区域、渠道覆盖范围（如有税市场）扩大，公司卷烟出口销量提升可期。盈利能力方面，优化品规组合、提升直营/自营占比趋势已现。盈利提升具备确定性，弹性空间可期。
　　新型烟草业务：HNB 产品正处发展红利期，产品力提升+区域扩张助力加速发展。该业务23 年营收占比为1.1%， 19-23 年营收CAGR达48%，24H1 营收同比+28%。根据欧睿统计，23 年HNB 全球规模达341 亿美元，且预计23-27 年CAGR 仍将达13.5%，行业正处发展红利期。目前中烟HNB 品牌的市场份额仍较低，后续依托产品力提升（如自然烟气技术）及区域持续扩张，份额有望加速提升。
　　资本运作平台定位，外延并购值得期待。公司定位为中烟体系资本运作平台，此前收购中烟巴西为后续并购扩张提供良好范本，2023 年/2024H1 巴西业务营收增长41%/43%。作为中烟体系的重要对外扩张平台，助力中烟国际化发展，公司成长空间值得期待。
　　盈利预测、估值和评级
　　预计24-26 年公司EPS 为1.15/1.40/1.66 港元，当前股价对应PE为18X/15X/12X。考虑公司业绩确定性相对较高，给予公司25 年合理PE23X，目标价32.20 港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　汇率波动风险，自然灾害风险，渠道及新品扩张不及预期。